กรุงเทพฯ--23 ก.พ.--ฟิทช์ เรทติ้งส์
บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัดประกาศปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ไทคอนหรือ TREIT เป็นลบ จากมีเสถียรภาพ และประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ TREIT ที่ A-(tha) ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศจัดอันดับเครดิตภายในประเทศ สำหรับหนี้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกัน (National Senior Unsecured Rating) ของ TREIT ที่ A-(tha)
การปรับแนวโน้มอันดับเครดิต สะท้อนถึงอัตราการเช่าพื้นที่ (Occupancy Rate) ที่ลดลงของ TREIT และความล่าช้าในการขยายขนาดของกองทรัสต์ซึ่งจะช่วยลดการกระจุกตัวของจำนวนผู้เช่า
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
อัตราการเช่าพื้นที่ที่ลดลง: อัตราการเช่าพื้นที่ของ TREIT ลดลงมาอยู่ที่ประมาณร้อยละ 78 ในเดือนธันวาคม 2559 หลังจากการประกันค่าเช่าของทรัพย์สินที่ลงทุนหมดอายุลง จากอัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยที่ประมาณร้อยละ 90 ในระหว่างปี นอกจากนี้ ผู้เช่ารายใหญ่รายหนึ่งซึ่งเป็นหนึ่งในผู้เช่า 10 รายแรกที่มีสัดส่วนรายได้สูงที่สุด ได้มีการยกเลิกสัญญาเช่าก่อนครบกำหนดในเดือนมิถุนายน 2559 อัตราการเช่าพื้นที่ที่ลดลงนี้อยู่ในระดับต่ำกว่าที่ฟิทช์คาดการณ์ไว้ที่ประมาณร้อยละ 90 TREIT ยังมีความเสี่ยงในการต่อสัญญาเช่าของผู้เช่า เนื่องจากประมาณร้อยละ 27 ของพื้นที่ให้เช่าของ TREIT จะหมดอายุสัญญาเช่าภายในสิ้นปี 2560 อย่างไรก็ตาม ด้วยประวัติอัตราการต่อสัญญาเช่าที่อยู่ในระดับสูง และทำเลที่ตั้งที่ดีเริ่มหายากมากขึ้น ทำให้ความเสี่ยงนี้บรรเทาลงในระดับหนึ่ง ฟิทช์คาดว่าอัตราการเช่าพื้นที่ของ TREIT น่าจะเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ร้อยละ 87-88 ในปี 2561
การกระจุกตัวของผู้เช่าอยู่ในระดับสูง: TREIT มีการกระจุกตัวของจำนวนผู้เช่าอยู่ในระดับสูง โดย TREIT มีรายได้จากผู้เช่าที่มีสัดส่วนรายได้สูงที่สุด 10 รายแรกคิดเป็นประมาณร้อยละ 50 ของรายได้รวมในปี 2559 ฟิทช์คาดว่าความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของผู้เช่าน่าจะยังคงอยู่ในระดับสูงเป็นระยะเวลานานกว่าที่คาดไว้เดิม เนื่องจากการเปลี่ยนแปลงผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของกลุ่มไทคอน ทำให้กลุ่มไทคอนชะลอแผนการขายทรัพย์สิน เนื่องจากกลุ่มไทคอนเป็นผู้สนับสนุนหลักในการพัฒนาและขายทรัพย์สินให้แก่ TREIT จึงส่งผลให้แผนการลงทุนเพิ่มเติมเพื่อขยายขนาดของกองทรัสต์ของ TREIT ในปี 2559 เลื่อนออกไป และน่าจะรวมถึงแผนในปี 2560 ด้วย แนวโน้มการเติบโตของกองทรัสต์ของ TREIT ขึ้นอยู่กับนโยบายของผู้บริหารใหม่ของกลุ่มไทคอน ซึ่งในปัจจุบันยังไม่มีข้อสรุป ในขณะเดียวกัน แม้ว่า TREIT จะมีการหาทรัพย์สินจากผู้พัฒนารายอื่นในช่วงนี้ แต่ขนาดของทรัพย์สินที่จะลงทุนได้น่าจะน้อยกว่าทรัพย์สินจากกลุ่มไทคอน ในปัจจุบัน TREIT ยังไม่มีแผนการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ด้วยตนเอง
การลงทุนเพิ่มเติมโดยการก่อหนี้: ฟิทช์คาดว่า หนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุน ของ TREIT จะยังคงอยู่ในระดับประมาณร้อยละ 20 ณ สิ้นปี 2559 หลังจากมีการยกเลิกการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมในไตรมาสสุดท้ายของปี 2559 อย่างไรก็ตาม TREIT มีนโยบายที่จะรักษาอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนดังกล่าว ที่ประมาณร้อยละ 30 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ดังนั้นจึงมีความเป็นไปได้ที่ TREIT จะใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้มากขึ้นสำหรับการลงทุนเพิ่มเติมในอนาคต ดังนั้น แม้ว่าอัตราส่วนทางการเงินของ TREIT จะยังคงอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตของ TREIT ในปัจจุบัน แต่การลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมในอนาคตโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ในสัดส่วนที่สูง อาจส่งผลกระทบในทางลบต่ออันดับเครดิตได้ เนื่องจากอาจทำให้อัตราส่วนหนี้สินของ TREIT เพิ่มสูงขึ้นกว่าระดับที่ฟิทช์คาดไว้เดิม
อายุของสัญญาเช่าและระยะเวลาชำระคืนหนี้ที่สมดุล: ฟิทช์คาดว่า ความแตกต่างระหว่างอายุเฉลี่ยของสัญญาเช่าที่เหลืออยู่และระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยของ TREIT ยังคงอยู่ในระดับที่สมดุล TREIT มีแผนที่จะออกหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีประกันที่มีอายุ 3 ปี 5 ปี และ 7 ปี เพื่อชำระคืนเงินกู้จากธนาคาร ซึ่งน่าจะทำให้ระยะเวลาการชำระคืนหนี้เฉลี่ยของ TREIT สั้นลงจากระยะเวลามากกว่า 7 ปี เป็นระยะเวลาสั้นกว่า 5 ปี และทำให้ระยะเวลาการชำระคืนหนี้งวดแรกใกล้เข้ามาเป็นในปี 2563 สำหรับหุ้นกู้ที่มีอายุ 3 ปี จากเดิมในปี 2564 ที่มีเงินต้นจำนวนเพียงเล็กน้อยที่ครบกำหนดชำระ ในขณะเดียวกัน อายุเฉลี่ยของสัญญาเช่าที่เหลืออยู่ของ TREIT อยู่ที่ประมาณ 3.2 ปี (นับจากสิ้นปี 2559) โดยร้อยละ 19 ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมด มีสัญญาเช่าระยะยาวที่ครบกำหนดในช่วงปี 2566 ถึงปี 2570 รองรับอยู่ นอกจากนี้ หนี้สินทั้งหมดของ TREIT เป็นหนี้ไม่มีประกัน โดยมีอัตราส่วนสินทรัพย์ที่ปลอดจากภาระผูกพันต่อหนี้ไม่มีประกัน (Unencumbered Asset Cover) อยู่ในระดับ 4 เท่า ณ สิ้นปี 2559
อสังหาริมทรัพย์อยู่ในทำเลที่ดี: อันดับเครดิตของ TREIT สะท้อนถึงความแน่นอนของรายได้ค่าเช่าจากการให้เช่าอาคารโรงงานและคลังสินค้าในประเทศไทย ที่มีสัญญาเช่าระยะเวลาประมาณ 3 ปีรองรับ โดยอาคารโรงงานและคลังสินค้าดังกล่าวส่วนใหญ่จะตั้งอยู่ในทำเลที่เป็นยุทธศาสตร์สำคัญทางธุรกิจ
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
TREIT มีขนาดเล็กกว่าบริษัท ดับบลิวเอชเอ คอร์ปอเรชั่น จำกัด (มหาชน) หรือ WHA (BBB+(tha)/แนวโน้มเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้นำของบริษัทพัฒนาและขายที่ดินในนิคมอุตสาหกรรมรวมถึงพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ให้เช่าเพื่อการอุตสาหกรรม ที่ออกแบบมาเพื่อตอบสนองความต้องการของลูกค้าแต่ละราย (Built-to-Suit) ในประเทศไทย TREIT มีรายได้ในอนาคตที่มีความชัดเจนกว่าจากธุรกิจให้เช่าอสังหาริมทรัพย์ซึ่งมีสัญญาเช่ารองรับและไม่มีความเสี่ยงจากการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ด้วยตนเอง ส่วน WHA มีความเสี่ยงที่สูงจากการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ และมีประมาณร้อยละ 60 ของกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA) ที่มาจากการขายที่ดินในนิคมอุตสาหกรรมซึ่งต้องเผชิญกับวัฏจักรของความต้องการอสังหาริมทรัพย์ ปัจจุบัน TREIT มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า WHA เป็นอย่างมาก แม้ว่าอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวมีแนวโน้มจะเพิ่มสูงขึ้นในอนาคต TREIT มีความยืดหยุ่นทางการเงินที่สูงโดยมีอัตราส่วนสินทรัพย์ที่ปลอดจากภาระผูกพันต่อหนี้ไม่มีประกันอยู่ในระดับ 4 เท่าและกำหนดการชำระคืนหนี้ครั้งแรกในปี 2563 ส่วน WHA มีอัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มสูงขึ้นอย่างมากภายหลังการเข้าซื้อกิจการในปี 2558 และมีภาระหนี้ที่ต้องชำระคืนในจำนวนที่สูงในช่วงปี 2559-2560
TREIT มีขนาดของอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุน และการกระจายความเสี่ยงในด้านผู้เช่าอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกับบริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้นำในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชน อย่างไรก็ตาม SF มีความเสี่ยงจากการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ด้วยตนเอง TREIT มีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) ที่สูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญคือ ร้อยละ 75-80 เทียบกับร้อยละ 40-45 ของ SF ในปัจจุบัน TREIT มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า SF เป็นอย่างมาก แม้ว่าความแตกต่างดังกล่าวน่าจะน้อยลงในอนาคต
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- การลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 1.2 พันล้านบาทในปี 2560 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ทั้งจำนวน และการลงทุนในทรัพย์สินเพิ่มเติมจำนวน 3.5 พันล้านบาทต่อปี ในปี 2561 โดยใช้แหล่งเงินทุนจากการก่อหนี้ร้อยละ 20 ของเงินลงทุน
- อัตราการต่ออายุสัญญาเช่าร้อยละ 85 และระยะเวลาในการหาผู้เช่าใหม่ 4-6 เดือน ในปี 2560-2561
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) ประมาณร้อยละ 74-80 ในปี 2559-2561
- ไม่มีค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนสำหรับการซ่อมแซมปรับปรุงขนาดใหญ่ และการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ในช่วงปี 2560-2561
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยลบ:
- อัตราการเช่าพื้นที่ที่ลดลงอย่างต่อเนื่องโดยอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 85
- อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าทรัพย์สินเพื่อการลงทุนเพิ่มขึ้นสูงกว่าร้อยละ 30 (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2559 อยู่ที่ร้อยละ 20.8) และ/หรือ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net Debt to EBITDA) เพิ่มขึ้นสูงกว่า 4.5 เท่า (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2559 อยู่ที่ 2.3 เท่า) และ/หรือ อัตราส่วนกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในเงินทุนหมุนเวียนต่อดอกเบี้ยจ่ายและค่าเช่า (FFO Fixed Charge Coverage) ลดลงต่ำกว่า 3.5 เท่า (ณ สิ้นเดือนกันยายน 2559 อยู่ที่ 7.0 เท่า) อย่างต่อเนื่อง
- การไม่สามารถจะเพิ่มขนาดของกองทรัสต์เพื่อที่จะลดอัตราการกระจุกตัวของจำนวนผู้เช่าที่มีสัดส่วนรายได้สูงที่สุด 10 รายแรกลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 40 ของรายได้รวมได้
ฟิทช์อาจมีการปรับแนวโน้มอันดับเครดิตกลับมาเป็นมีเสถียรภาพ หาก TREIT แสดงให้เห็นว่าปัจจัยลบดังกล่าวข้างต้นไม่น่าจะมีอยู่อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องอยู่ในเกณฑ์ดี: TREIT มีสภาพคล่องที่เพียงพอสำหรับการชำระดอกเบี้ยในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า โดยมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA / Interest paid) ในระดับสูงกว่า 4 เท่า TREIT คาดว่าค่าใช้จ่ายสำหรับการซ่อมบำรุงจะอยู่ในระดับที่ต่ำมากในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า