บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบมจ. ซีพี ออลล์ (CPALL) ที่ ‘A(tha)’ แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ หลังจากบริษัทฯ ประกาศเจตนาที่จะเข้าลงทุนในสัดส่วน 40% ของหุ้นที่จำหน่ายได้แล้วทั้งหมดของ บริษัท เทสโก้ สโตร์ส (ประเทศไทย) จำกัด และ Tesco Stores (Malaysia) Sdn. Bhd. (ต่อไปรวมกันเรียกว่า "เทสโก้ เอเชีย") สัดส่วนของหุ้นที่เหลือของเทสโก้ เอเชีย จะเข้าลงทุนโดยบริษัทที่เกี่ยวข้องกันอีก 2 บริษัทในกลุ่ม CP สำหรับรายละเอียดของอันดับเครดิตทั้งหมดแสดงไว้ในส่วนท้ายของประกาศ
เทสโก้ ประเทศไทย มีส่วนได้เสียในสัดส่วน 99.99% ในบริษัท เอก-ชัย ดีสทริบิวชั่น ซิสเทม จำกัด ผู้ประกอบธุรกิจค้าปลีกภายใต้เครื่องหมายการค้า Tesco Lotus ในประเทศไทย ในขณะที่ เทสโก้ ประเทศมาเลเซีย ประกอบธุรกิจค้าปลีกภายใต้เครื่องหมายการค้า Tesco ในประเทศมาเลเซีย
การประกาศคงอันดับเครดิต สะท้อนถึงความเห็นของฟิทช์ว่าการเข้าลงทุนดังกล่าวจะทำให้สถานะทางธุรกิจของ CPALL มีความแข็งแกร่งขึ้น โดยทำให้ CPALL มีเครือข่ายร้านซูเปอร์มาร์เก็ตทั้งขนาดเล็กและขนาดใหญ่ชั้นนำของประเทศ เพิ่มขึ้นจากเครือข่ายร้านสะดวกซื้อที่เป็นผู้นำตลาดในปัจจุบันและเครือข่ายร้านค้าส่งของ MAKRO ที่มีเดิมอยู่แล้ว ซึ่งทำให้ฟิทช์คาดว่า CPALL น่าจะมีความสามารถในการรองรับอัตราส่วนหนี้สินได้สูงขึ้น ณ อันดับเครดิตในปัจจุบัน หลังจากที่การเข้าลงทุนดังกล่าวเสร็จสมบูรณ์ ซึ่งเงินลงทุนในครั้งนี้น่าจะใช้แหล่งเงินทุนจากเงินกู้ทั้งจำนวน
ฟิทช์เห็นว่าแผนการเข้าลงทุนของ CPALL เป็นแผนเชิงกลยุทธ์และคาดว่าน่าจะส่งผลให้มีการประหยัดต้นทุนและมีประโยชน์ส่วนเพิ่มที่ได้รับจากการควบรวมกิจการ (Synergy) ต่อกลุ่มบริษัท อย่างไรก็ตาม ฟิทช์อาจมีการปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของ CPALL เป็นลบ หากหลังจากพิจารณาถึงการประหยัดต้นทุนที่จะเกิดขึ้นแล้ว ฟิทช์เชื่อว่ายังมีความเสี่ยงที่มีนัยสำคัญที่ CPALL อาจจะต้องใช้ระยะเวลานานในการลดอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน หรือ FFO adjusted net leverage (ซึ่งรวมถึงหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วและกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนของเทสโก้ เอเชีย ตามสัดส่วนการถือหุ้นของ CPALL ด้วย) ที่เพิ่มสูงขึ้นจากการลงทุนให้ลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 5 เท่า
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
การกระจายความเสี่ยงและสถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งขึ้น: การเข้าลงทุนในเทสโก้ ประเทศไทย น่าจะทำให้สถานะทางการตลาดของ CPALL มีความแข็งแกร่งขึ้นและมีการกระจายความเสี่ยงที่ดีขึ้นทั้งในด้านประเภทของสินค้าและบริการที่เสนอขาย และรูปแบบของร้านค้าที่หลากหลาย Tesco Lotus เป็นเครือข่ายร้านค้าปลีกขนาดใหญ่ที่เป็นผู้นำตลาดในประเทศไทย โดยมีเครือข่ายร้านค้าปลีกมากกว่า 1,900 ร้านทั่วประเทศไทย ซึ่งมีร้านค้าปลีกขนาดใหญ่มากกว่า 200 ร้าน และร้านค้าปลีกที่มีขนาดเล็กมากกว่า 1,700 ร้าน การเข้าลงทุนในเทสโก้ ประเทศไทย ทำให้ CPALL ได้รับประโยชน์ส่วนเพิ่มที่ได้รับจากการควบรวมการสั่งซื้อสินค้าและการรวมเครือข่ายร้านค้ากว่า 13,000 ร้าน ทั้งในรูปแบบร้านสะดวกซื้อ ร้านค้าปลีกขนาดใหญ่ และร้านค้าส่ง มาอยู่ภายใต้ระบบเดียวกัน
อัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มสูงขึ้น: CPALL มีแผนที่จะใช้แหล่งเงินทุนจากเงินกู้สำหรับเงินลงทุนจำนวน 3 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ ที่จะใช้ในการลงทุนในสัดส่วน 40% ของ เทสโก้ เอเชีย และคาดว่าจะมีการก่อหนี้อีก 4 พันล้านบาทในระดับของเทสโก้ เอเชีย ฟิทช์คาดว่า FFO adjusted net leverage ของ CPALL หลังจากการเข้าลงทุน จะเพิ่มสูงขึ้นเกินกว่าระดับ 5.5 เท่า ในปี 2564 ซึ่งเป็นปีแรกที่มีการลงทุนเต็มปี ก่อนที่จะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 5 เท่า ณ สิ้นปี 2565
ผลกระทบจากโควิด-19 อยู่ในระดับไม่มากนัก: ฟิทช์คาดว่าการแพร่กระจายของโควิด-19 จะส่งผลให้อัตราการเติบโตของยอดขายรวมของ CPALL ลดลงมาอยู่ในอัตรา 4-5% ต่อปีในปี 2563 จากระดับปกติที่ประมาณ 8% ต่อปี อย่างไรก็ตาม ผลกระทบดังกล่าวถือว่าอยู่ในระดับไม่มากนัก เนื่องจากสินค้าส่วนใหญ่ที่บริษัทฯ ขาย เป็นสินค้าที่มีความจำเป็นต่อการดำรงชีวิตประจำวัน นอกจากนี้ ด้วยระบบออนไลน์และบริการจัดส่ง น่าจะช่วยบรรเทาผลกระทบจากการที่มีลูกค้าเข้าร้านน้อยลงในระดับหนึ่ง
อัตราส่วนกำไรถูกแรงกดดันในระยะสั้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่า ต่อยอดขาย (EBITDA Margin) ของ CPALL จะยังคงอยู่ในระดับประมาณ 10% ในปี 2563-2564 (ในปี 2562 อยู่ที่ 10%) เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่สูงขึ้น อันเป็นผลมาจากการเปิดร้าน 7-Eleven สาขาใหม่ที่มีขนาดพื้นที่ใหญ่ขึ้น ทำให้มีค่าใช้จ่ายด้านบุคคลากรสูงขึ้น นอกจากนี้ สาขาในต่างประเทศของ MAKRO ยังมีค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่สูง ในขณะที่รายได้ยังอยู่ในระดับต่ำในช่วงแรกของการเปิดดำเนินการ
อย่างไรก็ตาม EBITDA Margin ของ CPALL น่าจะค่อยๆ เพิ่มขึ้นในปี 2565 จากกำไรขั้นต้นที่น่าจะเพิ่มขึ้นจากการบริหารสัดส่วนของสินค้าที่จำหน่ายในร้าน (Product Mix) รวมถึงความสามารถในการสร้างรายได้และประสิทธิภาพที่เพิ่มขึ้นของสาขา
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
CPALL มีสถานะทางการตลาดในประเทศไทยที่แข็งแกร่งด้วยเครือข่ายร้านสะดวกซื้อที่ใหญ่ที่สุดในประเทศ ซึ่งเปรียบเทียบได้กับบริษัทที่เป็นผู้นำในธุรกิจอื่นๆ เช่น บมจ. ปูนซีเมนต์ไทย (SCC) (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซิเมนต์และผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลายที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทย อย่างไรก็ตาม CPALL มีความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งกว่า ด้วยส่วนแบ่งทางการตลาดที่สูงกว่าคู่แข่งรายใหญ่อันดับสองเป็นอย่างมากนอกจากนี้ CPALL ยังมีกระแสเงินสดที่สม่ำเสมอตลอดวัฏจักรของธุรกิจมากกว่า เนื่องจาก CPALL จำหน่ายสินค้าที่จำเป็นในการดำรงชีวิตประจำวัน ในขณะที่กระแสเงินสดของ SCC ต้องเผชิญกับความต้องการสินค้าที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ อย่างไรก็ตาม SCC มีอันดับเครดิตสูงกว่า CPALL หนึ่งอันดับ เนื่องจากมีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่าเป็นอย่างมาก
CPALL มีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกันกับ บมจ. ปูนซีเมนต์นครหลวง (SCCC) (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซีเมนต์ที่ใหญ่เป็นอันดับสองของประเทศไทย เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าของ CPALL ได้รับการชดเชยจากการมีสถานะผู้นำตลาดที่แข็งแกร่งในธุรกิจค้าปลีกประเภทอาหารในประเทศไทย
อันดับเครดิตของ CPALL อยู่ในระดับเดียวกับสถานะเครดิตโดยลำพังของ บมจ. โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ (GPSC) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ สถานะเครดิตโดยลำพังที่ a(tha)) ซึ่งเป็นบริษัทผู้ผลิตไฟฟ้าเอกชนรายใหญ่อันดับสองของประเทศ GPSC มีกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้มากกว่า CPALL เนื่องจากมีสัญญาการซื้อขายไฟฟ้าและไอน้ำระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย ซึ่งช่วยป้องกันบริษัทฯ จากความเสี่ยงด้านปริมาณการจำหน่ายไฟฟ้า อย่างไรก็ตาม ด้วยสถานะในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของ CPALL รวมถึงกระแสเงินสดจากการดำเนินงานส่วนใหญ่ที่มาจากความต้องการที่สม่ำเสมอของสินค้าที่ใช้ในการดำรงชีวิตประจำวัน ทำให้ชดเชยการที่รายได้ของ CPALL ไม่มีสัญญาระยะยาวมารองรับ ทั้งนี้ อัตราส่วนหนี้สินของทั้งสองบริษัทอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- รายได้รวมมีการเติบโตในอัตรา 4-5% ต่อปี ในปี 2563 และ 8-9% ต่อปีในปี 2564 -2565
- EBITDA Margin คงอยู่ที่ประมาณ 10% ในปี 2563-2565
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 2.2 หมื่นล้านบาทต่อปีในปี 2563-2564 ซึ่งรวมถึงค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนในต่างประเทศของ MAKRO ด้วย
- การลงทุนในสัดส่วน 40% ในเทสโก้ เอเชียเป็นจำนวนเงิน 9.6 หมื่นล้านบาท (รับรู้แบบวิธีส่วนได้เสีย หรือ Equity Method) โดยเงินลงทุนดังกล่าวมีแหล่งที่มาจากเงินกู้ทั้งจำนวน และไม่มีเงินปันผลจ่ายจากเทสโก้ ประเทศไทยในปี 2563-2565
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับต่ำกว่า 3.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ: FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับสูงกว่า 4.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง และ EBITDA Margin ที่ลดลงต่ำกว่า 7.5% อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: สภาพคล่องของ CPALL มีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดในมือจำนวน 3.1 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นปี 2562 และความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่ง รวมถึงความสามารถในการออกหุ้นกู้ในตลาดตราสารหนี้ CPALL มีหนี้สินที่มีดอกเบี้ยประมาณ 1.7 แสนล้านบาท (รวมหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนจำนวน 2 หมื่นล้านบาท) ณ สิ้นปี 2562 โดยประมาณ 10% ของหนี้สินดังกล่าวจะครบกำหนดชำระคืนในปี 2563 ประมาณ 92% ของหนี้สินทั้งหมดของ CPALL เป็นหุ้นกู้สกุลเงินบาท โดย 45% ของจำนวนนี้เป็นหุ้นกู้มีหลักประกันเป็นหุ้นของ บมจ. สยามแมคโคร (MAKRO), A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ)
รายการอันดับเครดิตทั้งหมดของ CPALL มีดังนี้
คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ที่ ‘A(tha)’ แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ
คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ที่ ‘F1(tha)’
คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของหุ้นกู้มีประกันของบริษัทฯ ที่ ‘A(tha)’
คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิและไม่มีหลักประกันของบริษัทฯ ที่ ‘A(tha)’
คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุนของบริษัทฯ ที่ ‘BBB+(tha)’