บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) และอันดับเครดิตภายในประเทศของหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิ รวมถึงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของโครงการหุ้นกู้ระยะกลาง (Medium-Term Note Program) 2 โครงการ มูลค่ารวมไม่เกินสี่หมื่นล้านบาท และไม่เกินสี่หมื่นสองพันล้านบาทของ บมจ.ไออาร์พีซี (IRPC) เป็น ?BBB+(tha)? จาก ?A-(tha)? แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ
ในขณะเดียวกันฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ที่ ?F2(tha)?
การปรับลดอันดับเครดิต สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่าย (EBITDA net leverage) ของ IRPC จะยังคงอยู่ในระดับสูง เนื่องจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อ่อนแอ ส่งผลกระทบต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของบริษัทฯ โดยฟิทช์คาดว่าอัตราส่วน EBITDA net leverage ของ IRPC จะยังคงอยู่ในระดับที่เกินกว่า 5.5 เท่าในช่วงสองถึงสามปีข้างหน้า
อัตราส่วนหนี้สินที่สูงนี้เกิดจากการฟื้นตัวของกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อม และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ที่ช้ากว่าที่ฟิทช์คาด เนื่องจากความท้าทายอย่างต่อเนื่องในธุรกิจปิโตรเคมีของ IRPC
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ IRPC ยังคงได้รับการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพัง (Standalone Credit Profile) ของ IRPC ซึ่งสะท้อนถึงแนวโน้มที่ผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ ซึ่งได้แก่ บมจ.ปตท. (PTT) (มีอันดับเครดิตที่ AAA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ที่มีอันดับเครดิตที่แข็งแกร่งกว่า จะให้การสนับสนุนแก่ IRPC
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
กำไรที่ยังคงอ่อนตัวทำให้การลดลงของอัตราส่วนหนี้สินช้าลง: ฟิทช์คาดว่า EBITDA ของ IRPC ในปี 2567-2568 จะฟื้นตัวช้ากว่าที่เคยคาดการณ์ไว้ เนื่องจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีมีการฟื้นตัวช้ากว่าที่คาดการณ์ ดังนั้นอัตราส่วน EBITDA net leverage ของ IRPC จะยังคงอยู่ในระดับสูงในปี 2567-2568 ฟิทช์คาดว่า EBITDA ของ IRPC จะฟื้นตัวไปอยู่ที่ 8.3 พันล้านบาทในปี 2567 จาก 5.3 พันล้านบาทในปี 2566 และเพิ่มเป็น 1.1 หมื่นล้านบาทในปี 2568 ซึ่งจะทำให้อัตราส่วน EBITDA net leverage ของ IRPC ยังคงอยู่ในระดับสูง ที่ประมาณ 8.5 เท่าในปี 2567 และลดลงเป็น 5.8 เท่าในปี 2568 แม้ว่าฟิทช์คาดว่าบริษัทฯ จะปรับลดค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนและยังคงเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบที่ 90 วันในปี 2568
ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวจะลดลงไปอยู่ที่ระดับประมาณ 4.6 เท่าในปี 2569 แต่อาจจะอยู่ในระดับสูงกว่าที่คาดได้ ถ้า EBITDA ของบริษัทฯ ยังคงอยู่ที่ระดับประมาณ 1.0 หมื่นล้านบาท อัตราส่วน EBITDA net leverage ของ IRPC อยู่ที่ 12.5 เท่าในปี 2566 ซึ่งสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้มาก เนื่องจาก EBITDA ที่ต่ำกว่าที่คาด และค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนที่สูงกว่าที่คาด
ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมียังคงอ่อนตัว: ฟิทช์คาดว่าส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีจะยังคงอ่อนแอในปี 2567 จากความไม่แน่นอนของการฟื้นตัวของความต้องการของผู้บริโภคจากประเทศจีน การเติบโตของเศรษฐกิจโลกที่ช้าลง และสภาวะกำลังการผลิตที่เกินความต้องการ ฟิทช์เชื่อว่าความต้องการของผู้บริโภคในภูมิภาคยังคงอ่อนแอ โดยเฉพาะจากการที่ฟิทช์คาดการว่าการเติบโตของผลิตภัณฑ์มวลรวมในประเทศจีนจะยังคงต่ำกว่าในช่วงก่อนการเกิดสถานการณ์การระบาดของเชื้อไวรัสโควิด อย่างน้อยจนถึงปี 2569 ในขณะที่กำลังการผลิตใหม่ยังคงมีอย่างต่อเนื่อง โดยเฉพาะกำลังการผลิตโพลิโพรพิลีน ฟิทช์คาดว่ากำลังการผลิตใหม่ในอุตสาหกรรม น่าจะเริ่มลดลงหลังจากปี 2567 ซึ่งน่าจะทำให้ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี ค่อยๆ ฟื้นตัว
การลงทุนที่ลดลง: IRPC น่าจะมีค่าใช้จ่ายด้านการลงทุน เฉพาะในโครงการที่จำเป็นและได้เริ่มดำเนินการก่อสร้างไปแล้ว (Committed project) ในปี 2567-2568 ซึ่งเป็นช่วงที่สภาวะตลาดยังอ่อนแอและอัตราส่วนหนี้สินยังคงสูง ซึ่งได้แก่โครงการปรับปรุงการผลิตเพื่อที่จะรองรับมาตรฐานน้ำมัน EURO5 หรือ UCF project และการบำรุงรักษา โดยบริษัทฯ คาดว่าจะใช้เงินลงทุนประมาณ 6.0 พันล้านบาทในปี 2567 และ1.1 พันล้านบาทในปี 2568 ลดลงจาก 1.2 หมื่นล้านบาทในปี 2566 อย่างไรก็ตาม ฟิทช์คาดว่า IRPC น่าจะกลับมาลงทุนเพิ่มขึ้น หลังจากสถานะทางการเงินได้ปรับตัวดีขึ้น เพื่อเพิ่มผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีประเภท Specialty ให้มากขึ้น
การขยายเทอมการชำระเงินยังคงต่อเนื่อง: ฟิทช์คาดว่า IRPC จะยังคงเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ ที่ 90 วัน อย่างน้อยจนถึงปี 2568 IRPC ได้มีการเพิ่มเทอมการค้าฯ เป็นประมาณ 90 วันโดยเฉลี่ยในปี 2566 ซึ่งการเพิ่มเทอมการค้านี้ ประกอบกับราคาน้ำมันที่ลดลง และลูกหนี้การค้าจากกองทุนน้ำมันที่ลดลง ส่งผลให้บริษัทฯ มีกระแสเงินสดรับจากการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนเพิ่มขึ้นประมาณ 1.4 หมื่นล้านบาทในปี 2566 ซึ่งช่วยลดทอนผลกระทบจาก EBITDA ที่อ่อนตัว และค่าใช้จ่ายในการลงทุนที่เพิ่มขึ้น ทำให้หนี้สินสุทธิของบริษัทฯ ลดลง เทอมการค้าฯ 90 วันจากปตท. ได้มีต่ออายุไปอีกหนึ่งปีจนถึงสิ้นปี 2567 และสามารถต่ออายุได้อีก จากการเห็นชอบจากทั้งสองฝ่าย
UCF ช่วยเพิ่มประสิทธิการกลั่น: IRPC คาดว่าโครงการ UCF ซึ่งน่าจะเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ในไตรมาสแรกของปี 2567 จะเพิ่มหน่วยการเพิ่มมูลค่าผลิตภัณฑ์ของโรงกลั่น (Upgrading units) และเพิ่มประสิทธิภาพในการกลั่นน้ำมัน (Refinery complexity) ค่า Nelson Complexity Index ของโรงกลั่นของบริษัทฯ จะเพิ่มขึ้นเป็น 9.6 จาก 8.6 ซึ่งน่าจะช่วยสนับสนุนค่าการกลั่นที่สูงขึ้นตลอดวัฏจักรของอุตสาหกรรม
โรงกลั่นน้ำมันแบบครบวงจร: IRPC มีความได้เปรียบในการแข่งขันในฐานะบริษัทที่ดำเนินธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจผลิตปิโตรเคมีแบบครบวงจรที่มีความชำนาญและมีประวัติอันยาวนานในประเทศไทย นอกจากนี้การลงทุนในช่วงที่ผ่านมาและแผนการลงทุนในอนาคตของ IRPC ยังนำไปสู่การผลิตปิโตรเคมีที่มากขึ้น ผู้ผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีแบบครบวงจรจากต้นน้ำไปยังปลายน้ำมีข้อได้เปรียบด้านค่าใช้จ่าย ความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ และความผันผวนของรายได้ที่น้อยกว่าเมื่อเทียบกับผู้ผลิตที่ไม่ได้ผลิตแบบครบวงจร อย่างไรก็ตาม รายได้ส่วนใหญ่จะยังคงมาจากธุรกิจการกลั่นน้ำมัน ซึ่งคิดเป็นประมาณร้อยละ 80 ของรายได้รวมสุทธิในปี 2567 IRPC มีเป้าหมายที่จะเพิ่มสัดส่วนของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่มีมูลค่าเพิ่ม (High-value-added products) เป็นร้อยละ 38 ของปริมาณผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่ขายในปี 2567 (ปี 2566 อยู่ที่ร้อยละ 32)
ความผันผวนของธุรกิจและการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว: อันดับเครดิตของ IRPC ยังพิจารณารวมถึงปัจจัยเสี่ยงจากการที่บริษัทฯ ต้องเผชิญกับความผันผวนที่สูงของวัฏจักรของธุรกิจ และความเสี่ยงจากการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว ความผันผวนของราคาน้ำมัน ค่าการกลั่น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับต้นทุน และความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่สูง อาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไรและกระแสเงินสดของบริษัทฯ
ความสัมพันธ์กับปตท.: อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ IRPC ได้มีการพิจารณารวมถึงการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพัง (Standalone Credit Profile) ของ IRPC ซึ่งอยู่ที่ ?bbb-(tha)? ซึ่งเป็นการสะท้อนถึงแรงจูงใจในการให้การสนับสนุนแก่ IRPC ในด้านความสำคัญทางกลยุทธ์ (Strategic incentive) และด้านดำเนินงาน (Operational incentive) ในระดับปานกลาง ตามหลักเกณฑ์การจัดอันดับเครดิตของฟิทช์ในเรื่องความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทแม่กับบริษัทลูก (Parent and Subsidiary Rating Linkage Methodology) เนื่องจากฟิทช์เชื่อว่าธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่น ซึ่ง IRPC เป็นหนึ่งในบริษัทหลักของธุรกิจนี้มีความสำคัญต่อ ปตท.
IRPC เป็นผู้ดำเนินธุรกิจปิโตรเคมีหลักของ ปตท. ที่มุ่งเน้นทางด้านผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย (Downstream products) และใช้แนฟทาเป็นวัตถุดิบ นอกจากนี้ ความสำคัญยังเห็นได้จากการที่ ปตท. ได้ขยายเทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบให้กับ IRPC เพื่อช่วยรักษากระแสเงินสดและลดความต้องการใช้เงินกู้ในช่วงที่มีการลงทุนสูง ในขณะที่แรงจูงใจในการให้การสนับสนุนในด้านกฎหมาย (Legal incentive) อยู่ในระดับต่ำ
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
สถานะทางเครดิตโดยลำพังของ IRPC สะท้อนถึงการดำเนินธุรกิจที่ต่อเนื่องครบวงจรตั้งแต่การกลั่นน้ำมันไปจนถึงการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย อย่างไรก็ตาม สถานะทางธุรกิจของ IRPC อยู่ในระดับปานกลางเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต ในขณะที่ IRPC มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงเมื่อเทียบกับคู่แข่งดังกล่าว IRPC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าและมีธุรกิจปิโตรเคมีขั้นต้นและความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ ที่มากกว่าเมื่อเทียบกับบริษัท เอ็ชเอ็มซี โปลีเมอส์ จำกัด หรือ HMC (มีอันดับเครดิตที่ ?A-(tha)? แนวโน้มเครดิตเป็นลบ; สถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ ?bbb+(tha)?) อย่างไรก็ตาม HMC มีเทคโนโลยีด้านการผลิต และผลิตภัณฑ์ที่ก้าวหน้ากว่า IRPC และมีอัตราส่วนกำไรต่อรายได้ที่สูงกว่า IRPC แม้ว่าจะไม่พิจารณารวมธุรกิจโรงกลั่นน้ำมัน เนื่องจาก HMC มุ่งเน้นในผลิตภัณฑ์ที่มีความแตกต่างและมีลักษณะเฉพาะตัว
HMC มีการใช้วัตถุดิบที่หลากหลายกว่า ทั้งจากก๊าซและแนฟทา ฟิทช์มองว่าบริษัททั้งสองมีสถานะทางธุรกิจที่ใกล้เคียงกัน แต่ HMC มีสถานะทางการเงินที่ที่แข็งแกร่งกว่า ดังนั้น HMC จึงมีอันดับเครดิตโดยลำพังสูงกว่าอันดับเครดิตโดยลำพังของ IRPC อย่างไรก็ตาม แนวโน้มเครดิตเป็นลบของ HMC สะท้อนถึงความเสี่ยงในการลดอัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ
เมื่อเทียบกับบริษัท ไทยออยล์ จำกัด (มหาชน) หรือ TOP (มีอันดับเครดิตที่ A+(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ โดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ a-(tha)) IRPC มีโรงกลั่นน้ำมันที่คอมเพล็กซ์น้อยกว่าและมีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า แต่มีการผลิตปิโตรเคมีที่มากกว่า TOP มีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่าและมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่าในระยะยาว เนื่องจาก TOP สามารถดำเนินการกลั่นน้ำมันโดยใช้กำลังการผลิตที่เต็มที่มากกว่า ดังนั้นอันดับเครดิตของ IRPC จึงต่ำกว่าของ TOP แม้ว่าจะมีความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทกับบริษัทแม่ที่เหมือนกัน
IRPC มีขนาดธุรกิจและธุรกิจปิโตรเคมีที่เล็กกว่าบริษัท พีทีทีโกลบอลเคมิคอล จำกัด (มหาชน) หรือ PTTGC (มีอันดับเครดิตที่ AA(tha) แนวโน้มเครดิตเป็นลบ โดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ a+ (tha)) มาก และยังมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าและมีอัตราส่วนกำไรที่ต่ำกว่า PTTGC
สมมติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ:
- ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 80 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2567, 70 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2568, 65 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2569 และ 60 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2570 เป็นต้นไป โดยมีการปรับปรุงด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ IRPC
- ใช้กำลังการกลั่นน้ำมันที่ประมาณ 192,000 ถึง 195,000 บาร์เรลต่อวัน ในปี 2567-2568
- Gross integrated margins (ธุรกิจน้ำมันและปิโตรเคมี) ที่ไม่รวมกำไร/ขาดทุนจากมูลค่าสต๊อกน้ำมันเพิ่มขึ้นเล็กน้อยในปี 2567 และเพิ่มขึ้นต่อเนื่องในปี 2568 แต่ยังคงต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนประมาณ 6 พันล้านบาทในปี 2567 และปีละ 2-4 พันล้านบาทในปีต่อๆ ไป
- เทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบจากปตท. 90 วัน ต่อเนื่องในปี 2567-2568 และค่อยๆ ลดลงเหลือ 30 วันภายในปี 2570
ปัจจัยบวก:
- อัตราส่วน EBITDA net leverage ลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 5.5 เท่า อย่างต่อเนื่อง
- แรงจูงใจในการให้การสนับสนุนจาก ปตท. ที่เพิ่มมากขึ้น
ปัจจัยลบ:
- กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ต่ำกว่าที่คาด การเพิ่มขึ้นของเงินลงทุนที่ใช้หนี้เป็นแหล่งเงินทุนหรือการจ่ายเงินปันผลให้ผู้ถือหุ้นในระดับสูง อันเป็นผลให้อัตราส่วน EBITDA net leverage สูงกว่า 6.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง
- แรงจูงใจในการให้การสนับสนุนจาก ปตท. ที่ลดลง
สภาพคล่องที่จัดการได้: IRPC มีหนี้สินคงค้าง ณ สิ้นปี 2566 จำนวน 7.1 หมื่นล้านบาท โดยหนี้สินจำนวน 1.8 หมื่นล้านบาทจะครบกำหนดชำระคืนภายใน 12 เดือน ประกอบด้วยเงินกู้ยืมระยะสั้นจากสถาบันการเงินสำหรับใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียนจำนวน 7.2 พันล้านบาท เงินกู้ระยะยาวที่ครบกำหนดชำระจำนวน 8.9 พันล้านบาท และหุ้นกู้ที่ครบกำหนดไถ่ถอนจำนวน 2 พันล้านบาท IRPC มีแผนที่จะกู้เงินจำนวน 1.2 หมื่นล้านบาทจากสถาบันการเงิน เพื่อใช้ชำระเงินกู้ระยะยาวที่ครบกำหนดชำระและหุ้นกู้ที่ครบกำหนดไถ่ถอน โดยเงินกู้จำนวน 7.5 พันล้านบาทได้รับการอนุมัติแล้ว ส่วนที่เหลืออยู่ระหว่างการดำเนินการอนุมัติ
สภาพคล่องของ IRPC ได้รับการสนับสนุนจากเงินสดที่มีอยู่จำนวน 6.2 พันล้านบาท และวงเงินกู้ระยะสั้นที่สามารถเบิกกู้ได้จาก ปตท. จำนวนหนึ่งหมื่นล้านบาท นอกจากนี้ IRPC ยังมีวงเงินสินเชื่อหมุนเวียนจากสถาบันการเงินที่ยังไม่ได้เบิกใช้ (Committed working-capital facilities) มูลค่าประมาณ 4 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนกุมภาพันธ์ 2567