ทริสเรทติ้งจัดอันดับเครดิตองค์กรของ บริษัท ชัยวัฒนา แทนเนอรี่ กรุ๊ป (มหาชน) ที่ระดับ “BB+” โดยอันดับเครดิตสะท้อนถึงผลงานของบริษัทในธุรกิจฟอกหนังที่มีมาอย่างยาวนาน ตลอดจนสถานะในการเป็นผู้จัดหาสินค้าในกลุ่ม Tier 2 ให้แก่ผู้ผลิตรถยนต์รายใหญ่หลายราย และสัดส่วนรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากธุรกิจผลิตไฟฟ้า อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตถูกลดทอนลงจากความเปราะบางของกำไรซึ่งมีสาเหตุสำคัญมาจากการที่บริษัทมีอำนาจต่อรองที่ค่อนข้างต่ำกับลูกค้ารายสำคัญ ในขณะเดียวกับที่บริษัทต้องเผชิญกับความผันผวนของราคาวัตถุดิบและอัตราแลกเปลี่ยน นอกจากนี้ การพิจารณาอันดับเครดิตยังคำนึงถึงการเพิ่มขึ้นของระดับการก่อหนี้อันเนื่องมาจากการลงทุนขนาดใหญ่ในโรงไฟฟ้าอีกด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
ผลงานที่มีมาอย่างยาวนาน
บริษัทอยู่ในธุรกิจฟอกหนังมายาวนานกว่า 40 ปี โดยเริ่มจากการเป็นผู้ผลิตผลิตภัณฑ์หนังทั่วไปแล้วจึงขยายไปสู่ธุรกิจเบาะหนังรถยนต์ ในปี 2556 บริษัทได้เริ่มผลิตเบาะหนังรถยนต์ให้แก่ผู้ผลิตรถยนต์ญี่ปุ่น บริษัทมีสถานะเป็นผู้จัดหาสินค้าในกลุ่ม Tier 2 ซึ่งจัดหาสินค้าให้แก่ผู้จัดหาสินค้าในกลุ่ม Tier 1 อีกทอดหนึ่ง โดยมีลูกค้าปลายทางอย่างเช่น อีซูซุ ฮอนด้า และโตโยต้า ซึ่งให้การยอมรับในคุณภาพสินค้าของบริษัท ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา รายได้จากธุรกิจเบาะหนังรถยนต์คิดเป็นสัดส่วนที่มากที่สุดของรายได้ของบริษัท (65%)
การอยู่ในห่วงโซ่อุปทานอุตสาหกรรมรถยนต์ช่วยประกันรายได้
การขยายไปสู่ธุรกิจเบาะหนังรถยนต์ช่วยก่อให้เกิดประโยชน์ใน 2 ด้าน นอกจากจะเป็นการเพิ่มมูลค่าให้แก่ผลิตภัณฑ์ของบริษัทแล้วยังทำให้รายได้มีความมั่นคงมากยิ่งขึ้นอีกด้วย โดยทั่วไปแล้ว ผู้ผลิตรถยนต์จะเลือกผู้จัดหาผลิตภัณฑ์หนังเพียงรายเดียวหรือเพียงไม่กี่รายสำหรับโมเดลรถยนต์หนึ่ง ๆ ซึ่งจะมีช่วงอายุอยู่ที่ประมาณ 4-6 ปี บริษัทพยายามที่จะทำงานร่วมกับผู้ผลิตรถยนต์อย่างใกล้ชิดเพื่อเพิ่มโอกาสที่จะได้รับเลือกเป็นผู้จัดหาผลิตภัณฑ์หนังให้แก่โมเดลรถใหม่ ๆ ส่งผลให้รายได้ของบริษัทเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องในช่วง 5 ปีที่ผ่านมาจากการที่บริษัทได้รับคำสั่งซื้อจากลูกค้ารายใหญ่เพิ่มมากขึ้น โดยบริษัทมีรายได้เพิ่มขึ้นเป็นสถิติสูงสุดใหม่ที่ประมาณ 1,900 ล้านบาทในปี 2560 ทริสเรทติ้งคาดว่ารายได้จากธุรกิจเบาะหนังรถยนต์จะยังคงเป็นปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตให้แก่บริษัทเมื่อพิจารณาจากแนวโน้มเชิงบวกของการผลิตรถยนต์ในประเทศ
ความสามารถในการทำกำไรมีความผันผวน
ความสามารถในการทำกำไรของบริษัทมีความผันผวน โดยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานผันผวนอยู่ในช่วง 0.4%-6.9% อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานของบริษัทลดลงเหลือ 3.6% ในช่วงไตรมาสแรกของปี 2561 จาก 6.5% ในปี 2560 โดยค่าใช้จ่ายล่วงหน้าของโครงการโรงไฟฟ้าชีวมวลทำให้กำไรลดต่ำลง
อัตรากำไรที่ค่อนข้างน้อยและผันผวนเป็นผลมาจากการที่บริษัทมีอำนาจต่อรองที่ค่อนข้างต่ำกับผู้ผลิตรถยนต์ รวมถึงจากความผันผวนของราคาหนังดิบและความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน ทั้งนี้ คำสั่งผลิตเป็นสัญญาที่มีการกำหนดราคาตายตัวซึ่งส่งผลให้บริษัทต้องแบกรับต้นทุนที่เพิ่มมากขึ้นหากราคาวัตถุดิบปรับตัวสูงขึ้นหรือหากเงินบาทมีการอ่อนค่าลงอย่างมาก
หนังดิบเป็นวัตถุดิบหลักของบริษัทซึ่งคิดเป็นสัดส่วน 40%-60% ของต้นทุนการผลิตทั้งหมด บริษัทนำเข้าวัตถุดิบประมาณเกือบครึ่งหนึ่งของทั้งหมดและต้องจ่ายในสกุลเงินต่างประเทศซึ่งส่วนใหญ่เป็นดอลลาร์สหรัฐฯ ขณะที่ผลิตภัณฑ์ของบริษัทเกือบทั้งหมดตั้งราคาขายในรูปเงินบาท เพื่อเป็นการลดผลกระทบจากความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนบริษัทได้มีการทำสัญญาซื้อขายเงินตราต่างประเทศล่วงหน้าบางส่วน
ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะช่วยทำให้กระแสเงินสดมีความมั่นคงและยกระดับผลการดำเนินงาน
การขยายไปสู่ธุรกิจผลิตไฟฟ้าของบริษัทเมื่อเร็ว ๆ นี้คาดว่าจะช่วยยกระดับสถานะทางธุรกิจของบริษัทได้ โดยธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะสร้างกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้และมีอัตรากำไรที่สูงขึ้น โรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนทั้ง 2 โครงการคือโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และโรงไฟฟ้าชีวมวลน่าจะช่วยให้ผลการดำเนินงานของบริษัทมีความมั่นคงและปรับตัวดีขึ้นได้ โรงไฟฟ้าทั้ง 2 แห่งดังกล่าวมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับผู้ผลิตและผู้จ่ายไฟฟ้าที่เป็นหน่วยงานภาครัฐโดยในแต่ละสัญญามีการระบุราคาซื้อขายไฟฟ้าที่ชัดเจน
ในปี 2560 โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์สร้างรายได้ให้แก่บริษัทจำนวน 42 ล้านบาทโดยมีอัตรากำไรจากการดำเนินงานเกือบ 75% ในขณะที่โรงไฟฟ้าชีวมวลเริ่มดำเนินงานในเดือนเมษายน 2561 ทริสเรทติ้งคาดว่าโรงไฟฟ้าชีวมวลจะช่วยเพิ่มรายได้แก่บริษัทปีละ 200-250 ล้านบาท โดยมีอัตรากำไรจากการดำเนินงานอยู่ในช่วง 30%-50% ทั้งนี้ ผลการดำเนินงานของโรงไฟฟ้าชีวมวลดังกล่าวยังจำเป็นต้องได้รับการพิสูจน์ในระยะยาวต่อไป
ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานของบริษัทในภาพรวมจะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 10% ในช่วง 3 ปีข้างหน้าโดยได้รับแรงหนุนจากธุรกิจผลิตไฟฟ้า กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายจะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 245 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2561-2563 ซึ่งเพิ่มขึ้นจากระดับต่ำกว่า 150 ล้านบาทในอดีต
อย่างไรก็ตาม โครงการโรงไฟฟ้าก็ทำให้ความเสี่ยงในการดำเนินงานของบริษัทเพิ่มสูงขึ้นด้วยเช่นกัน บริษัทยังไม่เคยมีผลงานในการพัฒนาและดำเนินการโครงการโรงไฟฟ้ามาก่อน นอกจากนี้ โรงไฟฟ้าชีวมวลยังมีความเสี่ยงด้านสิ่งแวดล้อมจากกระบวนการผลิตและความเสี่ยงด้านสินค้าคงคลังจากวัตถุดิบที่อาจมีไม่เพียงพอหรือไม่ได้คุณภาพอีกด้วย ในขณะที่ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้ก็อาจแตกต่างไปจากที่คาดไว้ได้ โดยค่าความร้อนอาจมีความแตกต่างไปตามชนิดของเชื้อเพลิงที่ใช้ ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าชีวมวลของบริษัทได้รับการออกแบบให้ผลิตไฟฟ้าโดยใช้เชื้อเพลิงจากไม้ยูคาลิปตัส ไม้เบญจพรรณ ทะลายปาล์ม และวัสดุเหลือใช้ทางการเกษตร
ระดับการก่อหนี้จะทรงตัวที่ระดับปัจจุบัน
ระดับการก่อหนี้ของบริษัทเพิ่มสูงขึ้นในช่วงที่ผ่านมาจากการขยายธุรกิจไปสู่การผลิตไฟฟ้า บริษัทใช้เงินลงทุนประมาณ 1,300 ล้านบาทในช่วง 2 ปีที่ผ่านมาในการก่อสร้างโรงไฟฟ้าทั้ง 2 แห่ง ส่งผลให้อัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนเพิ่มขึ้นเป็น 53.7% ณ เดือนมีนาคม 2561 จาก 45.1% ในปี 2559 ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนของบริษัทจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อยในปี 2561 ก่อนที่จะลดลงอยู่ที่ประมาณ 50% ในปี 2563 บริษัทวางแผนจะใช้เงินลงทุนประมาณ 130 ล้านบาทในปี 2561 เพื่อก่อสร้างโรงไฟฟ้าชีวมวลให้แล้วเสร็จรวมถึงเพื่อใช้เพิ่มกำลังการผลิตเบาะหนังรถยนต์ ในอนาคตคาดว่ากระแสเงินสดของบริษัทเมื่อเทียบกับภาระหนี้จะปรับตัวดีขึ้นหลังจากที่โรงไฟฟ้าชีวมวลเดินเครื่องเต็มกำลัง ทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเป็นประมาณ 150 ล้านบาทในปี 2563 ซึ่งจะทำให้อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินรวมของบริษัทเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 9%
อ้างถึงการประชุมของทริสเรทติ้งร่วมกันกับผู้บริหารของบริษัท บริษัทไม่น่าจะมีการลงทุนขนาดใหญ่ในช่วง 3 ปีข้างหน้า คณะกรรมการของบริษัทเพิ่งอนุมัติการลงทุนใน บริษัท สกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น จำกัด โดยบริษัทจะจ่ายเงินจำนวน 5 แสนบาทสำหรับการซื้อหุ้นจำนวน 50% ในบริษัทดังกล่าว บริษัทสกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น เป็นบริษัทผู้ออกแบบและประกอบเรืออะลูมิเนียมและยานพาหนะอื่น ๆ ในประเทศไทยอีกทั้งยังมีแผนจะผลิตรถไมโครบัสด้วย ซึ่งบริษัทอาจได้รับประโยชน์จากการผลิตเบาะนั่งรถยนต์ให้แก่โครงการดังกล่าว
ความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินทดแทนยังคงอยู่
บริษัทมีความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินทดแทน โดยบริษัทมีหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในปี 2561 จำนวน 1,121 ล้านบาท บริษัทมีวงเงินกู้ที่ยังไม่ได้เบิกใช้จำนวน 370 ล้านบาท อีกทั้งยังมีเงินสดและหลักทรัพย์ในความต้องการของตลาดรวมกันอีก 342 ล้านบาท เงินทุนจากการดำเนินงานในปี 2561 คาดว่าจะอยู่ที่ 124 ล้านบาท ดังนั้น บริษัทจะมีแหล่งเงินสดรวมกันทั้งสิ้น 836 ล้านบาท ส่วนต่างระหว่างเงินที่จำเป็นต้องใช้และแหล่งเงินสดจำนวน 285 ล้านบาททำให้บริษัทมีความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินทดแทน อย่างไรก็ตาม เงินทุนหมุนเวียนที่มีอยู่ประมาณ 490 ล้านบาทจะเป็นอีกแหล่งเงินสดหนึ่งที่จะใช้ปิดส่วนต่างดังกล่าว
หุ้นกู้ของบริษัทมีข้อกำหนดในการดำรงอัตราส่วนทางการเงินในส่วนของอัตราส่วนเงินกู้ที่มีดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนทุนที่ระดับไม่เกิน 3 เท่า ซึ่งอัตราส่วนดังกล่าว ณ เดือนธันวาคม 2560 อยู่ที่ 0.9 เท่า จึงถือว่าบริษัทปฏิบัติตามข้อกำหนดดังกล่าว ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถปฏิบัติได้ตามข้อกำหนดดังกล่าวตลอดในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้า
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต “Stable” หรือ “คงที่” สะท้อนความคาดหวังว่าธุรกิจเบาะหนังรถยนต์จะยังคงสร้างรายได้หลักให้แก่บริษัทต่อไป กลยุทธ์ของบริษัทในการทำงานร่วมกับผู้ผลิตรถยนต์อย่างใกล้ชิดจะช่วยเป็นหลักประกันที่จะทำให้บริษัทได้รับคำสั่งซื้อสำหรับโมเดลรถยนต์ใหม่ ๆ ในอนาคต
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
อันดับเครดิตของบริษัทอาจได้รับการปรับเพิ่มขึ้นได้หากกระแสเงินสดของบริษัทปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญและมีความมั่นคงมากขึ้น รวมถึงระดับการก่อหนี้ลดลงจากปัจจุบัน โดยที่ความสำเร็จของธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะเป็นปัจจัยบวกต่ออันดับเครดิต ในทางตรงกันข้าม อันดับเครดิตและ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจได้รับการปรับลดลงหากผลการดำเนินงานของบริษัทถดถอยลงอย่างมีนัยสำคัญจากปัจจุบัน หรือในกรณีที่โครงการโรงไฟฟ้าชีวมวลมีผลการดำเนินงานที่ต่ำกว่าคาดอย่างมีนัยสำคัญและกระทบต่อสถานะทางการเงินของบริษัทในภาพรวม
บริษัท ชัยวัฒนา แทนเนอรี่ กรุ๊ป จำกัด (มหาชน) (CWT)
อันดับเครดิตองค์กร: BB+
แนวโน้มอันดับเครดิต: Stable