ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรและหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันของ บริษัท เนาวรัตน์พัฒนาการ จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ “BBB-” พร้อมทั้งปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทเป็น “Stable” หรือ “คงที่” จาก “Negative” หรือ “ลบ” โดยแนวโน้มอันดับเครดิต “Stable” สะท้อนถึงการคาดหวังว่าผลการดำเนินงานของบริษัทจะปรับตัวเพิ่มขึ้นจากการได้รับสัญญางานก่อสร้างใหม่
อันดับเครดิตสะท้อนถึงผลงานในโครงการรับเหมาก่อสร้างที่หลากหลายของบริษัททั้งในภาครัฐและภาคเอกชน อันดับเครดิตยังพิจารณารวมถึงมุมมองในเชิงบวกสำหรับภาพรวมของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างภายในประเทศในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตดังกล่าวถูกลดทอนจากภาระหนี้ที่สูง ตลอดจนลักษณะที่เป็นวงจรขึ้นลงของธุรกิจรับเหมาก่อสร้าง การแข่งขันที่รุนแรง และธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ของบริษัทที่ทำได้ต่ำกว่าแผน
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
ผลงานซึ่งเป็นที่ยอมรับและความสามารถในการแข่งขัน
สถานะทางธุรกิจของบริษัทเนาวรัตน์พัฒนาการที่อยู่ในระดับปานกลางเกิดจากการมีผลงานซึ่งเป็นที่ยอมรับทั้งในด้านการดำเนินงานที่เป็นไปตามแผนและผลงานที่แล้วเสร็จ อีกทั้งบริษัทยังสามารถดำเนินโครงการงานก่อสร้างได้ทั้งภาครัฐและภาคเอกชน โดยบริษัทจัดอยู่ใน 6 อันดับแรกของกลุ่มผู้รับเหมาก่อสร้างที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในแง่ของรายได้ต่อปีและขนาดของสินทรัพย์
บริษัทให้บริการงานก่อสร้างหลากหลายประเภท เช่น งานก่อสร้างอาคาร โรงงานอุตสาหกรรม งานโครงสร้างพื้นฐานด้านคมนาคม ท่าเรือ ระบบชลประทาน อุโมงค์ และงานดันท่อลอด เป็นต้น
บริษัทเน้นงานก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานของภาครัฐ แต่บริษัทมีข้อจำกัดในการเข้าประมูลงานโครงการขนาดใหญ่ ซึ่งโดยทั่วไปจะต้องเป็นบริษัทที่มีความเชี่ยวชาญโดยเฉพาะ มีผลงานโครงการขนาดใหญ่ที่ประสบความสำเร็จ และมีเงินทุนจำนวนมาก ดังนั้นบริษัทจึงเข้าประมูลงานประเภทดังกล่าวภายใต้กิจการร่วมค้าหรือเป็นผู้รับเหมาช่วง
ในปีที่ผ่านมา ทริสเรทติ้งได้ปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทเป็น “Negative” หรือ “ลบ” เนื่องจากสถานะทางการเงินของบริษัทที่อ่อนแอลง อีกทั้งรายได้ของบริษัทที่มีแนวโน้มลดลงจากมูลค่างานที่ยังไม่ส่งมอบ (Backlog) ของบริษัทที่หดตัวลง ทั้งนี้ บริษัทไม่สามารถชนะการประมูลงานในโครงการต่าง ๆ ทำให้บริษัทได้งานใหม่น้อยลงในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา ส่งผลให้มูลค่างานที่ยังไม่ส่งมอบลดลงเหลือประมาณ 10,000 ล้านบาท ณ สิ้นปี 2560 ซึ่งเป็นมูลค่างานคงเหลือที่ต่ำที่สุดในรอบหลาย ๆ ปี ทำให้กระแสเงินสดจากการดำเนินงานของบริษัทในอนาคตมีแนวโน้มลดลง
มูลค่างานที่ยังไม่ได้ส่งมอบกลับมาอยู่ในระดับปกติ
การปรับแนวโน้มอันดับเครดิตเป็น “Stable” สะท้อนถึงมูลค่างานที่ยังไม่ได้ส่งมอบที่ฟื้นตัวขึ้น ซึ่งจะทำให้บริษัทกลับมามีรายได้ในระดับเดิม โดยในปี 2561 บริษัทได้งานใหม่มูลค่ารวมประมาณ 12,500 ล้านบาท ส่งผลให้มูลค่างานที่ยังไม่ส่งมอบของบริษัทเพิ่มขึ้นเป็น 15,300 ล้านบาท ณ สิ้นปี 2561
จากการพยายามหางานใหม่เข้ามาเพิ่ม บริษัทได้งานจากการเป็นผู้รับเหมาช่วงในโครงการขนาดใหญ่ โดยโครงการหลัก ๆ ที่ได้รับในปี 2561 ประกอบด้วย งานโครงสร้างและงานสถาปัตย์โครงการก่อสร้างรถไฟฟ้าสายสีเหลือง และสายสีชมพู รวมมูลค่าประมาณ 6,000 ล้านบาท คิดเป็น 50% ของงานใหม่ทั้งหมด และเมื่อพิจารณามูลค่างานใหม่ทั้งหมด ประมาณ 75% เป็นการรับงานจากบริษัทรับเหมาก่อสร้างชั้นนำซึ่งเป็นผู้รับเหมาหลัก และเป็นผู้ว่าจ้างที่ความเสี่ยงค่อนข้างต่ำ
มุมมองเชิงบวกสำหรับธุรกิจรับเหมาภายในประเทศ
ทริสเรทติ้งยังคงมีมุมมองในเชิงบวกสำหรับภาพรวมของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างภายในประเทศ ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า เมื่อพิจารณาจากการเร่งการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานขนาดใหญ่จำนวนมากของภาครัฐ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในเขตพื้นที่เศรษฐกิจพิเศษภาคตะวันออก ในส่วนของบริษัทนั้นมีโอกาสที่จะได้รับงานใหม่จากโครงการเหล่านี้ทั้งในฐานะที่เป็นผู้รับเหมาหลักหรือผู้รับเหมาช่วง
อันดับเครดิตยังคงมีข้อจำกัดจากลักษณะที่เป็นวงจรขึ้นลงของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างและการแข่งขันที่รุนแรงระหว่างผู้รับเหมาก่อสร้างโดยเฉพาะในกรณีเกิดความล่าช้าในการประมูลงานหรือการลงนามในสัญญา ปัจจัยดังกล่าวจะส่งผลกระทบต่อการดำเนินงานของบริษัท
?
ธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่ทำได้ต่ำกว่าคาดการณ์
ความเสี่ยงจากการดำเนินโครงการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ยังคงเป็นประเด็นกังวลต่ออันดับเครดิต บริษัทได้ขยายการลงทุนไปสู่ธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ซึ่งเป็นกลยุทธ์เพื่อเพิ่มฐานรายได้ บริษัทพัฒนาโครงการอสังหาริมทรัพย์ผ่านบริษัทย่อยของบริษัทโดยได้เปิดขายบ้านเดี่ยวจำนวน 2 โครงการและคอนโดมิเนียมอีก 1 โครงการด้วยมูลค่ารวมประมาณ 3,400 ล้านบาท อย่างไรก็ดี การแข่งขันที่รุนแรงของตลาดที่อยู่อาศัยและชื่อเสียงของบริษัทยังไม่เป็นที่รู้จัก ทำให้บริษัทยังไม่ประสบความสำเร็จในธุรกิจนี้ โดยยอดขายโครงการบ้านเดี่ยวยังคงต่ำกว่าที่คาดไว้
รายได้จากธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ยังคงมีสัดส่วนค่อนข้างต่ำและไม่เพียงพอที่จะสร้างผลกำไรให้แก่บริษัทได้ ในอนาคต
ทริสเรทติ้งไม่คาดว่าบริษัทจะเติบโตในธุรกิจนี้ได้อย่างต่อเนื่อง ส่งผลให้บริษัทจะต้องเผชิญกับสินค้าเหลือขายและต้องแบกภาระต้นทุนทางการเงินของโครงการอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้
คาดว่าผลการดำเนินงานในธุรกิจหลักจะปรับเพิ่มขึ้น
จากมูลค่างานในมือและโอกาสในการได้งานใหม่ ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะกลับมามีรายได้ประมาณ 9,000-12,000 ล้านบาทต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้า ซึ่งมากกว่าประมาณการครั้งก่อน อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างจะยังคงอยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากบริษัทได้งานใหม่จากการเป็นผู้รับเหมาช่วง ซึ่งโดยทั่วไปจะมีอัตรากำไรที่ค่อนข้างต่ำ ดังนั้น ทริสเรทติ้งจึงยังคงมีมุมมองว่าบริษัทต้องให้ความสำคัญในการควบคุมค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานเพื่อที่จะเพิ่มกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน
ในการประมาณการในช่วงปี 2562-2564 ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถรักษาอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงาน (อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้) ได้สูงกว่า 6% นอกจากนี้ บริษัทจะมีกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ประมาณ 600-700 ล้านบาทต่อปี และมีเงินทุนจากการดำเนินงาน (FFO) ประมาณ 400 ล้านบาทต่อปี ซึ่งระดับ EBITDA และ FFO จะมากกว่าประมาณการครั้งก่อนของทริสเรทติ้ง
ภาระหนี้ยังอยู่ในระดับสูง
บริษัทมีภาระหนี้จำนวนมากในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา โดยระดับหนี้เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญมาตั้งแต่ปี 2557 จาก 3 เหตุผลหลักคือเพื่อรองรับความต้องการเงินทุนหมุนเวียน การขยายธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ รวมทั้งเพื่อใช้เป็นค่าใช้จ่ายฝ่ายทุน จากประมาณการพื้นฐานของทริสเรทติ้ง คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 50% ในช่วงปี 2562-2564 อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินจะทรงตัวอยู่ในช่วง 12%-15% ขณะที่อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายจะรักษาระดับอยู่ที่ประมาณ 3 เท่า
ในอนาคตบริษัทจะยังคงมีภาระหนี้อยู่ในระดับสูงหากบริษัทไม่สามารถบริหารจัดการเงินทุนหมุนเวียนให้ดีขึ้นและเร่งการขายโครงการอสังหาริมทรัพย์ให้ได้ ทั้งนี้ ระดับภาระหนี้ดังกล่าวถือว่าอยู่ในระดับสูง เมื่อพิจารณาถึงความเสี่ยงทางธุรกิจของบริษัท การมีรายได้หรืออัตรากำไรที่ลดลงจะส่งผลต่อสถานะทางการเงิน
สภาพคล่องผ่อนคลายขึ้น
ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถบริหารจัดการสภาพคล่องระยะสั้นในช่วง 12 เดือนข้างหน้าได้ดีขึ้น ในช่วงกลางปี 2561 บริษัทได้รับเงินประมาณ 300 ล้านบาทจากคดีฟ้องร้องกรณีหนึ่ง ณ สิ้นเดือนกันยายน 2561 บริษัทมีเงินสดจำนวน 788 ล้านบาทและวงเงินกู้ยืมที่ยังไม่ได้เบิกใช้อีก 597 ล้านบาท ในขณะที่บริษัทจะมีเงินทุนจากการดำเนินงานในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจะอยู่ที่ประมาณ 400 ล้านบาท
บริษัทมีภาระหนี้จำนวนมากที่จะครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้าประกอบด้วยเงินกู้ยืมระยะสั้นจำนวน 1,300 ล้านบาทและเงินกู้ยืมระยะยาวจำนวน 657 ล้านบาท ซึ่งภาระหนี้ระยะสั้นส่วนใหญ่เป็นเงินกู้ยืมเพื่อใช้ในโครงการก่อสร้าง บริษัทมีกำหนดชำระคืนตามความก้าวหน้าของโครงการก่อสร้าง ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถต่อสัญญาการกู้ใหม่ออกไปได้ จากการมีมูลค่างานที่ยังไม่ได้ส่งมอบจำนวนมากขึ้น
บริษัทจะต้องรักษาอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นให้อยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 2.5 เท่าเพื่อให้เป็นไปตามข้อกำหนดและเงื่อนไขของหุ้นกู้ โดยอัตราส่วนดังกล่าวอยู่ที่ระดับ 2.1 เท่า ณ สิ้นเดือนกันยายน 2561
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
• ภายใต้สมมติฐานพื้นฐานของทริสเรทติ้ง เราคาดว่ารายได้ของบริษัทจะค่อย ๆ เพิ่มขึ้นจาก 9,200 ล้านบาทในปี 2562 ไปเป็น 11,700 ล้านบาทในปี 2564
• อัตรากำไรขั้นต้นของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 7%-8% และอัตรากำไรจากการดำเนินงานจะอยู่ที่ระดับเกินกว่า 6%
• บริษัทจะได้งานรับเหมาก่อสร้างใหม่มูลค่า 12,500 ล้านบาทในปี 2561 มูลค่า 9,000 ล้านบาทในปี 2562 และมูลค่า 7,000 ล้านบาทในปี 2563 และปี 2564
• อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อทุนของบริษัทคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 50% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต “Stable” หรือ “คงที่” สะท้อนถึงความคาดหวังว่าบริษัทจะยังคงรักษาความสามารถในการแข่งขันในธุรกิจหลักเอาไว้ได้ และจะสามารถประมูลงานใหม่ได้อย่างต่อเนื่อง จากการที่ภาครัฐเร่งประมูลงานโครงสร้างพื้นฐาน และบริษัทสามารถสร้างอัตราผลกำไรได้ตามประมาณการของทริสเรทติ้ง เช่น อัตรากำไรจากการดำเนินงานจะอยู่ที่ระดับเกินกว่า 6% นอกจากนี้ อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อทุนคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 50% ในขณะที่บริษัทยังคงปฏิบัติตามเงื่อนไขของการกู้ยืมเงินได้ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
การปรับเพิ่มอันดับเครดิตในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้ามีค่อนข้างจำกัดเนื่องจากภาระหนี้สินของบริษัทคาดว่าจะยังคงอยู่ในระดับสูง ในขณะที่รายได้จากธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ยังคงมีสัดส่วนที่น้อย อย่างไรก็ตาม ความสำเร็จในธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์และการลดลงของภาระหนี้และการเพิ่มอัตรากำไรได้อย่างมีนัยสำคัญ จะเป็นปัจจัยบวกต่ออันดับเครดิตและ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัท
ในทางตรงข้าม อันดับเครดิต และ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิต อาจปรับลดลงได้หากบริษัทไม่สามารถประมูลงานใหม่ได้ หรือความสามารถในการทำกำไรต่ำกว่าประมาณการ และสถานะทางการเงินอ่อนแอลง เช่น อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินต่ำกว่า 10% หรืออัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อทุนสูงขึ้นถึง 60% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตที่เกี่ยวข้อง
- อัตราส่วนทางการเงินที่สำคัญและการปรับปรุงตัวเลขทางการเงิน, 5 กันยายน 2561
- วิธีการจัดอันดับเครดิตธุรกิจทั่วไป, 31 ตุลาคม 2550
บริษัท เนาวรัตน์พัฒนาการ จำกัด (มหาชน) (NWR)
อันดับเครดิตองค์กร: BBB-
อันดับเครดิตตราสารหนี้:
NWR208A: หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกัน 1,720.1 ล้านบาท ไถ่ถอนปี 2563 BBB-
แนวโน้มอันดับเครดิต: Stable