โครงการ BOI to IPO เป็นหนึ่งในความพยายามสำคัญที่จะเติมบริษัท New Economy เข้าสู่ตลาดหุ้นไทย โดยเชื่อมเส้นทางตั้งแต่การได้รับการส่งเสริมการลงทุนจาก BOI การยื่นเสนอขายหุ้นต่อสำนักงาน ก.ล.ต. ไปจนถึงการเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ หากทำสำเร็จ นักลงทุนไทยจะมีโอกาสเข้าถึงธุรกิจใหม่มากขึ้น ขณะที่บริษัทที่เข้ามาลงทุนในประเทศก็สามารถใช้ตลาดทุนไทยเป็นแหล่งเงินสำหรับขยายกิจการได้
อย่างไรก็ตาม ระหว่างแนวคิดที่น่าสนใจกับการนำไปใช้จริง ยังมีโจทย์ใหญ่ซ่อนอยู่ เพราะการได้รับสิทธิส่งเสริมการลงทุนไม่ได้หมายความว่าบริษัทนั้นพร้อมเป็นบริษัทมหาชน หรือพร้อมให้ประชาชนเข้ามาถือหุ้นทันที
เนื่องจาก ดำริล่าสุดจากสำนักงาน ก.ล.ต. ที่กล่าวถึงระยะเวลาพิจารณา IPO เดิมอยู่ที่เฉลี่ย 147 วัน ขณะที่กระบวนการใหม่ตั้งเป้าลดเหลือ 70100 วัน และมีบริษัท 3 รายเข้าร่วมทดลองแนวทาง IPO ใหม่ผ่านโครงการ Sandbox แล้วนั้น
หากทำได้ตามเป้า เวลาพิจารณาจะลดลงประมาณ 32-52% ถือเป็นการเปลี่ยนแปลงที่มีนัยสำคัญ แต่สิ่งสำคัญไม่ได้อยู่เพียงว่า ก.ล.ต. ใช้เวลาหลังรับคำขอน้อยลงกี่วัน หากอยู่ที่ว่าเวลารวมตั้งแต่บริษัทเริ่มเตรียมตัวจนเสนอขายหุ้นได้จริงลดลงด้วยหรือไม่ และงานที่เคยอยู่ในช่วงพิจารณาถูกลดทอนลง หรือเพียงย้ายไปทำก่อนยื่นคำขอ?
กระบวนการใหม่แบ่งออกเป็นสองช่วงชัดเจน ช่วงก่อนยื่นจะเปิดให้บริษัทและที่ปรึกษาทางการเงิน (FA) เข้ามาหารือประเด็นสำคัญล่วงหน้า เช่น โครงสร้างผู้ถือหุ้น รายการระหว่างกัน ตลอดจนประเด็นระหว่าง CFO กับผู้สอบบัญชี หรือเรื่องสำคัญจากการตรวจสอบบัญชี ส่วนช่วงหลังยื่น ก.ล.ต. จะกำหนดกรอบเวลาแต่ละขั้นตอนให้ชัดขึ้น โดยตั้งกรอบส่งข้อสังเกตประมาณ 30-45 วัน เปิดเวลาให้บริษัทชี้แจงประมาณ 10 วัน และมีช่วงตอบข้อสังเกตในแต่ละรอบ ก่อนรวมเวลาเป้าหมายทั้งหมดไว้ที่ 70-100 วัน
ในทางหลักการ การหารือก่อนยื่นมีประโยชน์ เพราะช่วยให้บริษัททราบตั้งแต่ต้นว่าประเด็นใดอาจเป็นอุปสรรค ต้องแก้โครงสร้างส่วนใด และต้องเตรียมหลักฐานอะไร ลดโอกาสที่ยื่นเอกสารไปแล้วจึงพบว่าต้องกลับมาปรับกันใหม่
แต่ในอีกด้านหนึ่ง แนวทางนี้สะท้อนชัดว่างานจำนวนมากไม่ได้หายไป เพียงถูกเร่งให้เสร็จก่อนยื่นคำขอ โดยเฉพาะเมื่อ ก.ล.ต. ระบุว่าจะจัดทำแนวทางปฏิบัติให้ผู้เกี่ยวข้อง และวางให้ FA เป็นผู้คัดกรองด่านสำคัญในการเตรียมบริษัทให้พร้อมตามหลักเกณฑ์
นั่นหมายความว่า ตัวเลข 70-100 วันอาจเป็นเวลาพิจารณาหลังยื่นคำขอที่สั้นลง แต่ไม่จำเป็นต้องเท่ากับเวลารวมของการทำ IPO ที่ลดลงในสัดส่วนเดียวกัน
ตัวอย่างเช่น บริษัทหนึ่งเคยใช้เวลาเตรียมความพร้อม 8 เดือน และใช้เวลาพิจารณาหลังยื่นประมาณ 5 เดือน รวมเป็น 13 เดือน ภายใต้กระบวนการใหม่ หากบริษัทต้องใช้เวลาเตรียมตัวและหารือก่อนยื่นเพิ่มเป็น 10 เดือน แล้วใช้เวลาพิจารณาอีก 3 เดือน เวลารวมก็ยังเป็น 13 เดือน แม้ช่วงพิจารณาของหน่วยงานจะลดลงอย่างเห็นได้ชัด
ตัวอย่างนี้ชี้ให้เห็นว่า การวัดผลควรนับตั้งแต่เริ่มหารือก่อนยื่นจนถึงวันที่แบบแสดงรายการข้อมูลมีผลใช้บังคับ รวมถึงเปิดเผยจำนวนรอบที่ต้องแก้ไขเอกสาร มิใช่วัดเฉพาะจำนวนวันที่คำขออยู่ในมือ ก.ล.ต.
ประเด็นที่ทำให้ BOI to IPO เกิดขึ้นยากคือ มาตรฐานของ BOI กับมาตรฐานของตลาดทุนตอบโจทย์คนละเรื่อง BOI พิจารณาว่าโครงการลงทุนอยู่ในกิจการเป้าหมาย มีเงินลงทุน เทคโนโลยี และคุณประโยชน์ต่อประเทศตามเงื่อนไขหรือไม่ ขณะที่การเสนอขายหุ้นต่อประชาชนต้องพิสูจน์เพิ่มเติมว่าโครงสร้างผู้ถือหุ้นโปร่งใส ผู้มีอำนาจควบคุมสามารถตรวจสอบได้ รายการระหว่างกันเป็นธรรม ระบบบัญชีและการควบคุมภายในน่าเชื่อถือ และผู้ถือหุ้นรายย่อยจะได้รับการปฏิบัติอย่างเหมาะสม
ดังนั้น บริษัทอาจมีโครงการลงทุนที่ดีและได้รับสิทธิส่งเสริมจาก BOI แต่ยังไม่ใช่บริษัทที่พร้อมขายหุ้นให้ประชาชน
ลองพิจารณาตัวอย่างสมมติของโรงงานผลิตแผงวงจรในประเทศไทย บริษัทได้รับ BOI มีเครื่องจักรทันสมัยและยอดขายเติบโต แต่รายได้เกือบทั้งหมดมาจากบริษัทแม่ในต่างประเทศ วัตถุดิบซื้อจากบริษัทในเครือ เทคโนโลยีสำคัญใช้ภายใต้สัญญาอนุญาตจากบริษัทแม่ และราคาซื้อขายภายในกลุ่มเป็นผู้กำหนด
ในมุม BOI โครงการดังกล่าวอาจสร้างการลงทุนและการจ้างงานให้ประเทศ แต่ในมุมของนักลงทุน FA ต้องตรวจสอบว่า ราคาซื้อขายระหว่างกันเป็นธรรมเพียงใด บริษัทแม่สามารถเปลี่ยนเงื่อนไขจนกระทบกำไรของบริษัทไทยได้หรือไม่ สิทธิในการใช้เทคโนโลยีมีอายุเท่าใด และหากกลุ่มแม่เปลี่ยนนโยบาย บริษัทที่กำลังจะเข้าตลาดหุ้นไทยยังดำเนินธุรกิจได้ด้วยตนเองหรือไม่
ปัญหาเหล่านี้ไม่สามารถจบลงด้วยการเขียนปัจจัยเสี่ยงเพิ่มอีกหนึ่งหน้า แล้วให้นักลงทุนไปรับทราบความเสี่ยงเอาเอง เพราะบางกรณีต้องแก้สัญญา ปรับโครงสร้างธุรกิจ หรือสร้างกลไกอนุมัติรายการระหว่างกันขึ้นใหม่ ซึ่งต้องใช้เวลาและอาศัยความร่วมมือจากบริษัทแม่ในต่างประเทศ
ส่วนประเด็นโครงสร้างผู้ถือหุ้นต่างชาติ ปัญหาจะเกิดขึ้นเมื่อโครงสร้างถือหุ้นหลายชั้นทำให้ไม่สามารถพิสูจน์ผู้รับประโยชน์หรือผู้มีอำนาจควบคุมที่แท้จริง หรือเมื่อมีบุคคลไทยถือหุ้นแทนต่างชาติเพื่อหลีกเลี่ยงข้อจำกัดตามกฎหมาย หากเป็นกรณีเช่นนั้น บริษัทต้องแก้ปัญหาที่ตัวโครงสร้าง การเปิดเผยข้อมูลเพียงอย่างเดียวไม่สามารถทำให้โครงสร้างที่ไม่ชอบด้วยกฎหมายกลายเป็นที่ยอมรับได้
โจทย์อีกเรื่องคือการตรวจสอบบัญชี แม้ผู้สอบบัญชีของบริษัทจะเป็นผู้สอบบัญชีที่ ก.ล.ต. ให้ความเห็นชอบอยู่แล้ว แต่ไม่ได้หมายความว่างบการเงินและระบบบัญชีของบริษัทจะผ่านกระบวนการ IPO โดยอัตโนมัติ การให้ความเห็นชอบเป็นการรับรองคุณสมบัติของผู้ทำหน้าที่ ส่วนความถูกต้องของการบันทึกบัญชี คุณภาพของหลักฐาน และความเพียงพอของการเปิดเผยข้อมูล ต้องพิจารณาเป็นรายบริษัท
หาก ก.ล.ต. กำหนดชัดเจนตั้งแต่ช่วงก่อนยื่นว่าประเด็นใดต้องมีข้อสรุปจากผู้สอบบัญชี เรื่องใดสามารถพิจารณาคู่ขนาน และหลักฐานระดับใดถือว่าเพียงพอ กระบวนการก็มีโอกาสเร็วขึ้นจริง
นอกจากนี้ ก.ล.ต. ยังระบุทิศทางการปรับจากการพิจารณา ไปสู่การกำกับผ่านการเปิดเผยข้อมูลมากขึ้น โดยจะสงวนการพิจารณาเชิงคุณสมบัติไว้กับเรื่องที่มีสาระสำคัญ และใช้การเปิดเผยข้อมูลกับเรื่องทั่วไป แนวทางนี้สามารถลดความไม่แน่นอนและเปิดโอกาสให้นักลงทุนตัดสินใจด้วยข้อมูลของตนเองได้มากขึ้น
แต่การกำกับผ่านการเปิดเผยข้อมูลไม่ได้แปลว่าเพียงเขียนรายละเอียดทุกอย่างลงในหนังสือชี้ชวนแล้วจะเข้าตลาดได้ เพราะเรื่องที่เกี่ยวกับความถูกต้องตามกฎหมาย ความน่าเชื่อถือของงบการเงิน ธรรมาภิบาล หรือการคุ้มครองผู้ถือหุ้น ยังไม่ควรถูกผลักให้เป็นภาระการตัดสินใจของนักลงทุนทั้งหมด
ทั้งนี้ ก.ล.ต. จึงมีแนวทางปรับเกณฑ์และคู่มือ IPO ให้ชัดขึ้น เช่น การกำหนดความรับผิดชอบของคณะกรรมการบริษัทและคณะกรรมการตรวจสอบในการพิจารณาและเปิดเผยข้อมูล รวมถึงคุณสมบัติของหน่วยงานตรวจสอบภายใน ซึ่งเป็นหนึ่งในกลไกป้องกันความเสี่ยงสามชั้นขององค์กร
ทิศทางนี้ทำให้เห็นว่า FA จะมีบทบาทมากขึ้นอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ เพราะ FA ไม่ได้ทำหน้าที่เพียงรวบรวมเอกสาร แต่ต้องตรวจสอบข้อเท็จจริง ประสานบริษัท ผู้สอบบัญชี ที่ปรึกษากฎหมายและหน่วยงานตรวจสอบภายใน ตลอดจนประเมินว่าประเด็นสำคัญได้รับการแก้ไขจริงก่อนยื่นคำขอหรือไม่
สำหรับบริษัทข้ามชาติ ภาระอาจหนักกว่าบริษัทไทยทั่วไป เพราะข้อมูลสำคัญ สัญญา ผู้บริหาร และผู้มีอำนาจตัดสินใจอาจอยู่ต่างประเทศ การขอข้อมูลจากบริษัทแม่ การตรวจสอบนิติบุคคลหลายชั้น หรือการแก้ข้อตกลงภายในกลุ่ม ไม่สามารถทำได้ภายในเวลาอันสั้นเพียงเพราะประเทศไทยประกาศโครงการ BOI to IPO
จึงมีเหตุผลที่จะกล่าวว่า ภาระการเตรียมความพร้อมและแรงกดดันด้านคุณภาพข้อมูลจะเพิ่มขึ้นกับ FA ในทางปฏิบัติ แม้ยังไม่ควรสรุปว่า ก.ล.ต. โอนความรับผิดทางกฎหมายทั้งหมดมาให้ FA เพราะบริษัท กรรมการ ผู้บริหาร ผู้สอบบัญชี และ FA ต่างยังมีหน้าที่ของตนเองตามกฎหมายและวิชาชีพ
ความเสี่ยงคือ หากต้องรับผิดชอบงานตรวจสอบมากขึ้นภายใต้เป้าหมายเวลาที่สั้นลง FA อาจต้องเพิ่มบุคลากร เพิ่มค่าธรรมเนียม หรือเลือกทำเฉพาะบริษัทที่มีโครงสร้างเรียบง่าย บริษัท BOI ซึ่งมีเครือข่ายธุรกิจข้ามประเทศและต้องการความช่วยเหลือมากที่สุด อาจกลับเป็นกลุ่มที่เข้าสู่ตลาดได้ยากเช่นเดิม
สิ่งที่จะทำให้ BOI to IPO สำเร็จจึงไม่ใช่ตัวเลข 70-100 วันเพียงอย่างเดียว แต่ต้องมีเงื่อนไขสำคัญอย่างน้อยสามเรื่อง ได้แก่ ข้อสรุปจากการหารือก่อนยื่นต้องสามารถใช้อ้างอิงต่อได้หากข้อเท็จจริงไม่เปลี่ยน เรื่องที่ไม่เกี่ยวข้องกันควรตรวจสอบคู่ขนาน และเกณฑ์หรือหลักฐานที่ต้องใช้ต้องชัดเจนพอให้ FA กับบริษัทประเมินได้ล่วงหน้า
บริษัทนำร่อง 3 รายจะเป็นบททดสอบแรกที่สำคัญ แต่การประเมินผลควรเปิดเผยมากกว่าค่าเฉลี่ยหลังยื่นคำขอ ควรรวมเวลาหารือก่อนยื่น เวลาที่ใช้ปรับโครงสร้าง จำนวนรอบการตอบข้อสังเกต ต้นทุนของบริษัท และสาเหตุของความล่าช้า เพื่อแยกให้ได้ว่าปัญหาเกิดจากความไม่พร้อมของบริษัท หรือเกิดจากขั้นตอนที่ยังไม่ชัดเจน
BOI to IPO เป็นนโยบายที่มีศักยภาพในการเติมธุรกิจ New Economy ให้ตลาดหุ้นไทย แต่ความเร็วต้องไม่เกิดจากการย้ายงานออกจากความรับผิดชอบของ ก.ล.ต. ไปไว้ในช่วงเตรียมตัวของบริษัทและ FA หากกระบวนการใหม่ลดทั้งเวลา ความซ้ำซ้อน และความไม่แน่นอนได้จริง ผู้เขียนเชื่อว่า นโยบายนี้จะช่วยยกระดับตลาดทุนไทยให้ไปถึงฝั่งฝันตามที่ท่านเลขาฯ ก.ล.ต.ต้องการอย่างแน่นอน
โดย ธิติ ภัทรยลรดี
หมายเหตุ: บทความนี้เขียนขึ้น 20 กันยายน 2569 ภายหลังจาก ที่สำนักงาน ก.ล.ต. ได้มีการเผยแพร่ข้อมูลเหล่าสู่สาธารณชน