ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรของ บมจ.กันกุลเอ็นจิเนียริ่ง (GUNKUL) ที่ระดับ “BBB" พร้อมทั้งจัดอันดับเครดิตให้แก่หุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันในวงเงินไม่เกิน 1,265.5 ล้านบาทของบริษัทที่ระดับ “BBB-" โดยอันดับเครดิตของหุ้นกู้ที่ต่ำกว่าอันดับเครดิตองค์กรอยู่ 1 ขั้นดังกล่าวสะท้อนถึงอัตราส่วนหนี้สินที่มีหลักประกันต่อสินทรัพย์รวมของบริษัทที่อยู่สูงกว่าระดับ 20% ตามเกณฑ์ของทริสเรทติ้ง บริษัทจะนำเงินที่ได้รับจากการออกหุ้นกู้ดังกล่าวไปใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียนและใช้ชำระหนี้
ทั้งนี้ อันดับเครดิตสะท้อนถึงประวัติผลการดำเนินงานที่มีมาอย่างยาวนานของบริษัทในการจัดหาอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้าให้แก่ลูกค้าทั้งภาครัฐและภาคเอกชน รวมถึงประสบการณ์ในการพัฒนาและบริหารโครงการโรงไฟฟ้า และการดำเนินธุรกิจแบบครบวงจรหรือบูรณาการในแนวดิ่ง (Vertical Integration) การพิจารณาอันดับเครดิตยังคำนึงถึงกระแสเงินสดที่สามารถคาดการณ์ได้ของธุรกิจผลิตไฟฟ้าและแนวโน้มเชิงบวกของอุตสาหกรรมพลังงานทดแทนด้วย อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตถูกลดทอนลงจากความเสี่ยงด้านการดำเนินการโครงการโรงไฟฟ้าและระดับการก่อหนี้ที่เพิ่มขึ้นจากแผนการลงทุนขนาดใหญ่ของบริษัทในช่วงหลายปีข้างหน้า
GUNKUL ก่อตั้งในปี 2525 โดยนายกัลกุล ดำรงปิยวุฒิ์ เพื่อดำเนินธุรกิจจัดหาอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้า ต่อมาในปี 2553 บริษัทได้ขยายสู่ธุรกิจรับเหมาก่อสร้างและธุรกิจผลิตไฟฟ้า จากนั้นได้จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในปีเดียวกัน ณ เดือนเมษายน 2560 ตระกูลดำรงปิยวุฒิ์ยังคงเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่โดยถือหุ้นประมาณ 54% ในบริษัท ธุรกิจอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้าสร้างรายได้หลักให้แก่บริษัทโดยคิดเป็นประมาณ 60% ของรายได้ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา ตามมาด้วยธุรกิจก่อสร้าง (34%) และธุรกิจผลิตไฟฟ้า (6%) อย่างไรก็ตาม ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะกลายเป็นแหล่งรายได้หลักของบริษัทในไม่ช้าโดยจะสร้างรายได้มากกว่าครึ่งหนึ่งของรายได้รวมภายใน 3 ปีข้างหน้า
อันดับเครดิตสะท้อนถึงประวัติผลการดำเนินงานที่มีมาอย่างยาวนานของบริษัทในการจัดหาอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้าซึ่งเป็นธุรกิจดั้งเดิม บริษัทมีสถานะทางการตลาดที่มั่นคงจากการมีประสบการณ์ในธุรกิจมาอย่างยาวนานมากกว่า 30 ปี บริษัทให้บริการจัดหาสินค้าที่หลากหลายครอบคลุมทุกขั้นตอนของระบบการส่งและจำหน่ายไฟฟ้าแก่ลูกค้าทั้งภาครัฐและภาคเอกชน ประวัติการดำเนินงานที่ยาวนานและการมีสินค้าที่หลากหลายช่วยสร้างความสามารถในการแข่งขันให้แก่บริษัทซึ่งส่งผลให้ธุรกิจอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้ามีอัตรากำไรที่ค่อนข้างมั่นคง
ด้วยธุรกิจหลักที่มีความเข้มแข็ง บริษัทจึงได้ขยายสู่ธุรกิจรับเหมาก่อสร้างในปี 2553 ซึ่งทำให้บริษัทมีสถานะทางการแข่งขันในธุรกิจอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้าที่ดีขึ้นเพราะธุรกิจทั้งสองมีส่วนเสริมซึ่งกันและกันโดยธรรมชาติ อย่างไรก็ตาม ลักษณะงานของบริษัทยังมีขอบเขตจำกัดจากการที่สัญญาจ้างส่วนใหญ่เป็นงานรับเหมาก่อสร้างแบบเบ็ดเสร็จ (Turnkey) สำหรับโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์หลายแห่งในประเทศไทย
ในการพิจารณาอันดับเครดิตดังกล่าว ทริสเรทติ้งยังให้ความสำคัญกับประสบการณ์ของบริษัทในการพัฒนาและดำเนินโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนจำนวนมากด้วย ทั้งนี้ บริษัทเข้าสู่ธุรกิจผลิตไฟฟ้าผ่านบริษัทย่อย 2 แห่งในปี 2553 โดยได้พัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์จำนวน 10 แห่งซึ่งมีกำลังการผลิตรวมตามสัญญาราว 57 เมกะวัตต์ โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์เหล่านี้เริ่มผลิตกระแสไฟฟ้าในช่วงปี 2554-2556 ซึ่งทริสเรทติ้งมองว่าเป็นสิ่งที่ทำให้บริษัทอยู่ในสถานะที่ดีขึ้นจากการมีบูรณาการในแนวดิ่ง ต่อมาบริษัทได้ขายหุ้นส่วนใหญ่ในบริษัทย่อยทั้ง 2 แห่งดังกล่าวและนำเงินที่ได้ไปขยายธุรกิจผลิตไฟฟ้าตั้งแต่ปี 2555 เป็นต้นมา
บริษัทได้เร่งสร้างพอร์ตโรงไฟฟ้าอีกครั้งโดยได้ลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์อีกหลายโครงการ รวมถึงได้เริ่มพัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมในช่วง 3 ปีที่ผ่านมาด้วย ณ เดือนกันยายน 2560 บริษัทมีกำลังการผลิตรวม (หรือกำลังการผลิตตามสัญญาที่คิดตามสัดส่วนความเป็นเจ้าของในโรงไฟฟ้าของบริษัท) อยู่ที่ประมาณ 475 เมกะวัตต์ (Megawatts Equity -- MWe) ซึ่งประกอบไปด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์จำนวน 40 โครงการ (305 MWe) และโรงไฟฟ้าพลังงานลมจำนวน 5 โครงการ (170 MWe) ส่วนโรงไฟฟ้าที่ดำเนินการผลิตแล้วนั้นประกอบด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์จำนวน 36 โครงการ (97 MWe) และโรงไฟฟ้าพลังงานลม 3 โครงการ (60 MWe) ที่เหลืออีก 318 MWe ประกอบด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ 4 โครงการและโรงไฟฟ้าพลังงานลม 2 โครงการซึ่งยังอยู่ในระหว่างการก่อสร้างและพัฒนา
อันดับเครดิตของบริษัทได้รับแรงหนุนจากธุรกิจผลิตไฟฟ้าที่มีความเสี่ยงในระดับที่ยอมรับได้อันเนื่องมาจากการมีกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้และแนวโน้มในเชิงบวกของธุรกิจพลังงานทดแทน โรงไฟฟ้าที่ดำเนินการแล้วของบริษัทมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับผู้จ่ายไฟฟ้าหลายรายที่เป็นหน่วยงานภาครัฐซึ่งในแต่ละสัญญามีการระบุราคาซื้อขายไฟฟ้าไว้อย่างชัดเจน โดยที่ความเสี่ยงในการชำระเงินของผู้รับซื้อไฟฟ้าก็อยู่ในระดับต่ำ
ในส่วนของผลการดำเนินงานของโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของบริษัทที่ผ่านมานั้นก็เป็นที่น่าพอใจ โดยนับตั้งแต่เริ่มดำเนินการผลิต ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้จากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ส่วนใหญ่ของบริษัทสูงกว่าปริมาณไฟฟ้าที่คาดว่าจะผลิตได้ตามความน่าจะเป็นที่ 50% (ระดับ P50) ในขณะที่โรงไฟฟ้าพลังงานลม 3 แห่งแรกของบริษัทสามารถผลิตไฟฟ้าได้สูงกว่าปริมาณไฟฟ้าที่คาดว่าจะผลิตได้ตามความน่าจะเป็นที่ระดับ P90
ในทางกลับกัน อันดับเครดิตถูกลดทอนลงจากความเสี่ยงด้านการดำเนินโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมและแสงอาทิตย์ของบริษัท อนึ่ง บริษัทกำลังพัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลม 2 แห่งในจังหวัดนครราชสีมาโดยมีกำลังการผลิตตามสัญญารวม 110 MWe โดยโครงการแรกมีกำหนดจะเริ่มผลิตได้ในช่วงปลายปี 2560 ในขณะที่อีกโครงการหนึ่งจะเริ่มผลิตได้ในช่วงไตรมาสที่ 2 ของปี 2561
ทั้งนี้ เมื่อเปรียบเทียบกับโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์แล้ว การดำเนินโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมมีความเสี่ยงที่สูงกว่าทั้งในด้านความซับซ้อนจากการก่อสร้างและการติดตั้งอุปกรณ์หลักซึ่งอาจส่งผลให้งบลงทุนบานปลายและเกิดความล่าช้าของโครงการ นอกจากนี้ การดำเนินงานของโรงไฟฟ้าพลังงานลมยังมีความเสี่ยงในเรื่องความไม่แน่นอนของความแรงของกระแสลมซึ่งอาจมีผลกระทบต่อปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้และกระแสเงินสดจากโครงการอีกด้วย
แม้ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้จากโรงไฟฟ้าพลังงานลมของบริษัทที่ผ่านมาจะเป็นที่น่าพอใจ แต่ผลการดำเนินงานในระยะยาวยังต้องได้รับการพิสูจน์ต่อไป นอกจากนี้ บริษัทยังอยู่ระหว่างการพัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาดใหญ่ในประเทศญี่ปุ่นจำนวน 4 แห่งโดยมีกำลังการผลิตตามสัญญารวม 207 MWe ซึ่ง 2 โครงการแรกจะเริ่มผลิตไฟฟ้าได้ในช่วงปี 2561 และปี 2562 ในขณะที่อีก 2 โครงการยังอยู่ในช่วงการพัฒนา ส่งผลให้บริษัทมีความเสี่ยงด้านการก่อสร้าง โดยการพัฒนาที่ต้องใช้ระยะเวลานานอาจทำให้ต้นทุนการก่อสร้างสูงกว่าที่คาดจากต้นทุนที่ไม่ได้คาดคิดไว้ ซึ่งจะกระทบต่อผลตอบแทนในการลงทุนได้
อันดับเครดิตยังถูกลดทอนลงจากการก่อหนี้ในระดับสูงด้วยเช่นกัน โดยสินทรัพย์ของบริษัทเพิ่มขึ้นมากกว่า 3 เท่านับตั้งแต่ปี 2557 บริษัทอยู่ในช่วงการเปลี่ยนผ่านจากธุรกิจการค้าและผลิตอุปกรณ์สำหรับระบบไฟฟ้าไปเป็นธุรกิจผลิตไฟฟ้าซึ่งทำให้บริษัทมีการก่อหนี้ในระดับสูง โดยบริษัทกำลังดำเนินการตามแผนลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนซึ่งต้องใช้เงินลงทุนขนาดใหญ่ในช่วง 5 ปีข้างหน้า โรงไฟฟ้าพลังงานลมของบริษัทจำนวน 2 โครงการต้องการเงินลงทุนประมาณ 7,500 ล้านบาท ส่วนโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์จำนวน 4 โครงการในประเทศญี่ปุ่นต้องการเงินลงทุนประมาณ 24,000 ล้านบาทและใช้ระยะเวลานานกว่าจะสร้างผลกำไร
บริษัทมีการลงทุนที่เพิ่มขึ้นมากกว่ากระแสเงินสดที่ได้จากโครงการโรงไฟฟ้าในปัจจุบัน ซึ่งทำให้บริษัทมีความจำเป็นที่จะต้องใช้แหล่งเงินทุนจากภายนอกสำหรับโครงการใหม่ ทั้งนี้ บริษัทวางแผนจัดหาเงินทุนเพื่อรองรับการลงทุนในโครงการต่าง ๆ ด้วยเงินกู้ระยะยาวซึ่งจะทำให้ระดับการก่อหนี้ยังทรงตัวอยู่ในระดับสูง โดยที่ความสำเร็จในการดำเนินโครงการจะเป็นปัจจัยบวกต่ออันดับเครดิต ในอนาคตบริษัทมีแนวโน้มที่จะพัฒนาโครงการอื่น ๆ เพิ่มเติมอีกจากกลยุทธ์ที่จะมุ่งเน้นธุรกิจพลังงาน ทั้งนี้ การก่อหนี้ในระดับสูงเป็นปัจจัยลดทอนอันดับเครดิตของบริษัท
รายได้ของบริษัทอยู่ในระดับ 2,000-4,500 ล้านบาทในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา รายได้ในช่วงครึ่งแรกของปี 2560 เพิ่มขึ้น 48% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อนเป็น 2,110 ล้านบาท ทริสเรทติ้งคาดว่ารายได้ของบริษัทจะเพิ่มขึ้นเป็น 5,000-6,000 ล้านบาทในช่วง 3 ปีข้างหน้าจากแรงหนุนของธุรกิจผลิตไฟฟ้า อัตรากำไรจากการดำเนินงาน (อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้) เพิ่มขึ้นอย่างมากเป็น 32.5% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2560 เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยในอดีตที่ประมาณ 15% ธุรกิจผลิตไฟฟ้าซึ่งมีผลตอบแทนสูงช่วยเพิ่มความสามารถในการทำกำไรให้แก่บริษัท โดยอัตรากำไรจากการดำเนินงานคาดว่าจะเพิ่มขึ้นมาอยู่ในระดับ 30%-50% ในช่วง 3 ปีข้างหน้าอันเนื่องมาจากสัดส่วนรายได้ธุรกิจผลิตไฟฟ้าที่จะเพิ่มสูงขึ้น กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 3,000 ล้านบาทภายในปี 2562
ส่วนการก่อหนี้จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในอีกไม่กี่ปีข้างหน้าในช่วงการลงทุนขนาดใหญ่ ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนของบริษัทจะเพิ่มขึ้นจาก 59.3% ณ เดือนมิถุนายน 2560 เป็นประมาณ 70% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า กระแสเงินสดเมื่อเทียบกับภาระหนี้จะลดต่ำลงจากระดับปัจจุบันในช่วงการลงทุน อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายคาดว่าจะลดลงเหลือ 2.5-3 เท่า จากประมาณ 3 เท่าในช่วงครึ่งแรกของปี 2560 ในขณะที่อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อเงินกู้รวมคาดว่าจะอยู่ในระดับ 4%-7% เมื่อเทียบกับ 7.6% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2560
แนวโน้มอันดับเครดิต “Stable" หรือ “คงที่" สะท้อนความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และพลังงานลมของบริษัทจะมีผลการดำเนินงานที่น่าพอใจและสร้างกระแสเงินสดได้อย่างที่วางแผนไว้ นอกจากนี้ ยังคาดว่าบริษัทจะดำเนินโครงการต่าง ๆ ที่ยังอยู่ในระหว่างการก่อสร้างได้ตามแผนและได้ผลตอบแทนที่น่าพอใจ ส่วนธุรกิจดั้งเดิมของบริษัทในฐานะผู้จัดหาอุปกรณ์ระบบไฟฟ้านั้นจะยังคงแข็งแกร่งอย่างต่อเนื่อง
อันดับเครดิตอาจปรับเพิ่มขึ้นหากผลการดำเนินงานและโครงสร้างเงินทุนของบริษัทแข็งแกร่งกว่าที่คาดไว้อย่างมีนัยสำคัญ ในทางตรงกันข้าม อันดับเครดิตอาจถูกปรับลดลงได้หากผลการดำเนินงานของโครงการโรงไฟฟ้าต่าง ๆ ต่ำกว่าที่คาดการณ์หรือเป้าหมายที่วางไว้ หรือสถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนแอลงซึ่งอาจจะมีสาเหตุมาจากการที่ไม่สามารถสร้างกระแสเงินสดได้อย่างเพียงพอ หรือมีการลงทุนโดยใช้เงินกู้จำนวนมาก หรือมีต้นทุนในการก่อสร้างที่สูงกว่าคาด