บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบริษัท เอฟเอ็นเอส โฮลดิ้งส์ จำกัด (มหาชน) หรือ FNS เป็น B(tha) จาก BBB-(tha) และปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ของบริษัทฯ เป็น B(tha) จาก F3(tha) ฟิทช์ยกเลิกเครดิตพินิจเป็นลบแก่อันดับเครดิตดังกล่าวซึ่งได้ประกาศไว้เมื่อวันที่ 28 ธันวาคม 2564 และประกาศให้แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ
การปรับลดอันดับเครดิตของ FNS สะท้อนถึง สถานะทางธุรกิจของ FNS ที่อ่อนแอลงอย่างมาก หลังจากจำหน่ายธุรกิจให้บริการทางการเงินทั้งหมดในเดือนพฤษภาคม 2565 รวมถึงสภาพคล่องที่มีความตึงตัว ฟิทช์คาดว่าสภาพคล่องของ FNS จะอยู่ในระดับที่เพียงพอในช่วง 1-2 ปีข้างหน้า โดยมีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดคงเหลือที่อยู่ในระดับสูงจากการจำหน่ายเงินลงทุน ซึ่งเพียงพอสำหรับการชำระหนี้ที่ครบกำหนดชำระในเดือนตุลาคม 2565 และมกราคม 2566 ได้
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
สภาพคล่องจากเงินสดคงเหลือ: FNS มีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่อ่อนแอ และอัตราส่วนความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ย (Interest Coverage) ต่ำกว่า 1 เท่า ซึ่งไม่สามารถสนับสนุนสภาพคล่องของบริษัทฯ ได้ สภาพคล่องของ FNS มาจากเงินสดคงเหลือจำนวน 628 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 ซึ่งเพียงพอที่จะสนับสนุนสภาพคล่องในช่วง 1-2 ปีข้างหน้า โดย FNS ได้มีการสำรองเงินสดสำหรับการไถ่ถอนหุ้นกู้จำนวน 200 ล้านบาทที่จะครบกำหนดในวันที่ 12 ตุลาคม 2565 และอีก 300 ล้านบาทที่จะครบกำหนดในวันที่ 12 มกราคม 2566 แล้ว ฟิทช์คาดว่า FNS จะมีกระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash Flow) เป็นศูนย์โดยประมาณ หลังจากการครบกำหนดไถ่ถอนของหุ้นกู้ชุดดังกล่าว FNS จะมีหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดไถ่ถอนอีกครั้งจำนวน 366.8 ล้านบาทในเดือนตุลาคม 2568
การสนับสนุนทางการเงินเพิ่มเติมแก่บริษัทร่วมเป็นไปได้น้อย: FNS เป็นบริษัทที่มีธุรกิจหลักคือการลงทุนในบริษัทอื่น (Holding Company) โดยมีการลงทุนในหลายบริษัท การลงทุนที่มีจำนวนสูงที่สุดได้แก่การลงทุนในบริษัท มั่นคงเคหะการ จำกัด (มหาชน) หรือ MK ซึ่งเป็นบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ โดยการลงทุนใน MK คิดเป็นสัดส่วนมากกว่าร้อยละ 60 ของเงินลงทุนในบริษัทร่วมและบริษัทอื่นทั้งหมดของ FNS ฟิทช์เชื่อว่า FNS มีอำนาจในการควบคุมการดำเนินงานของ MK ผ่านการมีประธานเจ้าหน้าที่บริหารเป็นบุคคลคนเดียวกัน รวมทั้งการที่ FNS เป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ของ MK ในสัดส่วนร้อยละ 31.5 นอกจากนี้ FNS และ MK ยังมีความเกี่ยวพันในด้านการบริหารทางการเงินผ่านเงินให้กู้ยืมระหว่างบริษัทอีกด้วย
อย่างไรก็ตาม FNS ได้รับชำระคืนเงินให้กู้ยืมส่วนใหญ่ที่ให้แก่ MK แล้ว โดยเงินให้กู้ยืมแก่ MK ลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 117 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน 2565 จากประมาณ 445 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 เพื่อเพิ่มสภาพคล่องแก่ FNS เอง MK จะมีความต้องการ Refinancing ในช่วง 15 เดือนข้างหน้า ซึ่ง MK น่าจะมีการบริหารจัดการเองโดยไม่พึ่งพา FNS ด้วยความสามารถในการเข้าถึงตลาดตราสารหนี้ ทั้งนี้ FNS ไม่มีภาระผูกพันทางกฎหมายที่จะต้องให้การสนับสนุนทางการเงินแก่ MK เนื่องจากไม่มีสัญญาค้ำประกันหรือเงื่อนไขการผิดนัดชำระหนี้ไขว้กัน (cross default clause)
Interest Coverage ต่ำ แต่ปรับตัวดีขึ้น: อัตราส่วนความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ยที่วัดจากกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย ต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA/Interest Paid) ของ FNS น่าจะอยู่ที่ระดับประมาณ 0.1 เท่า ในปี 2565 ก่อนที่จะปรับตัวสูงขึ้นมาอยู่ในระดับ 1.5 เท่าในปี 2566 และ 1.1 เท่าในปี 2567 จากเงินปันผลรับจาก MK ที่เพิ่มขึ้น กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย ต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA) ของ FNS ประกอบด้วยรายได้เงินปันผลจากการลงทุน รายได้ค่าบริการจากบริษัทร่วม และดอกเบี้ยรับจากเงินให้กู้ยืมระหว่างบริษัท MK ไม่มีการจ่ายเงินปันผลในปี 2564-2565 เนื่องจากผลประกอบการที่อ่อนแอ ฟิทช์คาดว่า EBITDA ของ FNS รวมกับเงินปันผลรับจากบริษัทร่วมจะเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับ 20 ล้านบาทถึง 30 ล้านบาทในปี 2566-2567 โดยมีปัจจัยสนับสนุนหลักจากกระแสเงินสดที่ปรับตัวดีขึ้นของ MK
กระแสเงินสดจากการลงทุนมีความอ่อนแอ: ฟิทช์คาดว่าเงินปันผลรับของ FNS จากการลงทุนอื่นนอกเหนือจาก MK ไม่น่าจะยั่งยืนในช่วง 3-4 ปีข้างหน้า นอกจาก MK FNS มีเงินปันผลรับจากการลงทุนอื่นในปี 2564-2565 ได้แก่ เงินลงทุนในสัดส่วนร้อยละ 12.8 ในบริษัท นีโอ คอร์ปอเรท จำกัด (Neo) ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้ผลิตสินค้าอุปโภคในครัวเรือนและสินค้าเพื่อดูแลสุขอนามัยส่วนบุคคลชั้นนำของประเทศไทย และเงินลงทุนในสัดส่วนร้อยละ 23 ในทรัสต์เพื่อการลงทุนในสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ พรอสเพค โลจิสติกส์และอินดัสเทรียล (PREIT) FNS ไม่ได้จัดเงินลงทุนใน Neo และ PREIT ว่าเป็นเงินลงทุนหลักของบริษัทฯ โดย FNS อาจจะจำหน่ายเงินลงทุนดังกล่าวเพื่อกำไรจากเงินลงทุนหรือเพิ่มสภาพคล่องได้
ความเสี่ยงในการดำเนินการจำหน่ายเงินลงทุน: FNS มีแผนที่จะจำหน่ายเงินลงทุนใน Neo หลังจาก Neo มีการเสนอขายหุ้นสามัญต่อประชาชนทั่วไปเป็นครั้งแรก (Initial Public Offering, IPO) และเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ซึ่งคาดว่าจะเกิดขึ้นในครึ่งปีหลังของปี 2566 แผน IPO ของ Neo เคยมีการเลื่อนในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมาเนื่องจากสภาวะของตลาดไม่อำนวย ฟิทช์ไม่ได้นำการ IPO และแผนการจำหน่ายเงินลงทุนใน Neo รวมถึงสภาพคล่องที่อาจจะเพิ่มขึ้นจากแผนดังกล่าว เข้ามารวมในประมาณการของฟิทช์ เนื่องจากธุรกรรมดังกล่าวขึ้นกับความไม่แน่นอนของตลาด
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทที่มีอันดับเครดิตที่เทียบเคียงได้ ได้แก่บริษัท ไรมอน แลนด์ จำกัด (มหาชน) หรือ RML (CCC(tha)) ซึ่งเป็นบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ประเภทที่อยู่อาศัยขนาดเล็กในประเทศไทยที่เน้นตลาดผู้บริโภคที่มีรายได้ระดับสูง FNS มีสภาพคล่องที่ดีกว่า RML เนื่องจากเงินสดคงเหลือที่อยู่ในระดับสูง มีเงินปันผลรับจากการลงทุน และการไม่มีภาระผูกพันด้านค่าใช้จ่ายลงทุนที่มีนัยสำคัญ ในขณะที่ RML มีความเสี่ยงทางด้านสภาพคล่องและการ Refinancing ที่สูงกว่า จากภาระผูกพันที่จะต้องลงทุนในโครงการที่กำลังก่อสร้างของกิจการร่วมค้า ดังนั้น FNS จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตที่สูงกว่า RML มากกว่าหนึ่งอันดับ
เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท เจดับเบิ้ลยูดี อินโฟโลจิสติกส์ จำกัด (มหาชน) หรือ JWD (BB+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจรรายใหญ่ในประเทศไทย JWD มีความได้เปรียบในการแข่งขันในอุตสาหกรรมของตัวเองที่ดีกว่า MK ซึ่งเป็นบริษัทร่วมหลักของ FNS จากการเป็นผู้ได้รับสัมปทานเพียงรายเดียวในการให้บริการดูแลรับฝากและขนย้ายสินค้าที่เข้าข่ายสินค้าอันตรายตามกฎหมาย ที่ทำการขนส่งผ่านท่าเรือแหลมฉบัง JWD มีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่แข็งแกร่งกว่า FNS มาก โดยมีอัตราส่วนความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ยมากกว่า 5 เท่า อัตราส่วนหนี้สินของ JWD น่าจะยังคงอยู่ในระดับสูง เนื่องจากแผนใช้จ่ายลงทุนและการลงทุนที่อยู่ในระดับสูง แต่ก็ยังอยู่ในระดับที่ต่ำกว่า FNS เป็นอย่างมาก FNS จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตต่ำกว่า JWD มากกว่าหนึ่งอันดับ
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- EBITDA จากการดำเนินงานของ FNS รวมกับเงินปันผลรับจากบริษัทร่วม อยู่ในระดับต่ำมากในปี 2565 และมีการปรับตัวสูงขึ้นมาอยู่ในระดับ 20-30 ล้านบาทในปี 2566-2567
- กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน (หลังชำระดอกเบี้ยจ่าย) อยู่ในระดับต่ำมากหรือเป็นศูนย์ ในปี 2566-2567
- ไม่มีการลงทุนเพิ่มเติมในปี 2565-2566 และมีการลงทุนจำนวน 100 ล้านบาทในปี 2567 ในขณะที่ไม่มีค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนในปี 2565-2567
- ไม่มีการจ่ายเงินปันผลในปี 2566-2567
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- สภาพคล่องอยู่ในระดับเพียงพอที่จะชำระหนี้และภาระผูกพันต่างๆ ในช่วง 12-24 เดือนข้างหน้าอย่างต่อเนื่อง โดยมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย ต่อดอกเบี้ยจ่ายอยู่ในระดับมากกว่า 1 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ:
- สภาพคล่องที่อ่อนแอลง รวมถึงการไม่สามารถเข้าถึงแหล่งเงินทุนหรือต่อสัญญาวงเงินสนับสนุนสภาพคล่อง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องตึงตัว: หนี้สินรวมของ FNS ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 อยู่ที่ 1.2 พันล้านบาท โดยจำนวน 800 ล้านบาทจะครบกำหนดไถ่ถอนในช่วง 12 เดือนข้างหน้า ซึ่งประกอบด้วยหุ้นกู้ระยะสั้นจำนวน 300 ล้านบาท ซึ่งได้ไถ่ถอนไปแล้วเมื่อครบกำหนด หุ้นกู้จำนวน 200 ล้านบาทที่จะครบกำหนดไถ่ถอนในเดือนตุลาคม 2565 และจำนวน 300 ล้านบาทที่จะครบกำหนดไถ่ถอนในเดือนมกราคม 2566 หุ้นกู้ที่เหลืออยู่จะครบกำหนดไถ่ถอนในเดือนตุลาคม 2568
FNS ได้มีการสำรองเงินสดจำนวน 500 ล้านบาทจากเงินสดคงเหลือจำนวน 628 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 ซึ่งมาจากการจำหน่ายธุรกิจหลักทรัพย์ในไตรมาสที่ 2 ปี 2565 และเงินที่ได้รับจากการชำระคืนเงินให้กู้ยืมระหว่างบริษัทจาก MK ไว้สำหรับการไถ่ถอนหุ้นกู้ในปี 2565-2566 แล้ว นอกจากนี้ FNS ยังมีวงเงินที่มีภาระผูกพันกับธนาคารที่ยังไม่ได้เบิกถอน (Undrawn committed facilities) อีก 100 ล้านบาท และกำลังอยู่ในขั้นตอนสุดท้ายของการขออนุมัติวงเงินกู้จากธนาคารอีกจำนวน 250 ล้านบาท
ลักษณะธุรกิจ
FNS เป็นบริษัทที่ถือหุ้นในบริษัทอื่นเพื่อการลงทุน (Investment Holding Company) โดยเงินลงทุนที่มีจำนวนเงินสูงที่สุดของ FNS ได้แก่ เงินลงทุนใน MK ซึ่งเป็นบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ ในสัดส่วนร้อยละ 31.5 เงินลงทุนอื่นๆ ได้แก่เงินลงทุนในธุรกิจสินค้าอุปโภคในครัวเรือนและสินค้าเพื่อดูแลสุขอนามัยส่วนบุคคล ธุรกิจเครือข่ายร้านเบเกอรี่ และธุรกิจขนาดเล็กอื่นๆ ที่เป็นช่วงเริ่มต้นดำเนินธุรกิจ