ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
การเปลี่ยนแปลงในองค์ประกอบเงินลงทุนในโรงไฟฟ้า
จากการที่โอกาสการลงทุนภายในประเทศมีจำกัดและผลตอบแทนจากการลงทุนที่ลดลง บริษัทจึงได้ทำการปรับสัดส่วนการลงทุนในธุรกิจโรงไฟฟ้าใหม่เพื่อตอบสนองต่อกลยุทธ์การเติบโตและเพื่อทำให้บริษัทมีโครงสร้างเงินทุนที่แข็งแรงขึ้น ดังนั้น ในปี 2562-2563 บริษัทจึงได้จำหน่ายเงินลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่เปิดดำเนินงานแล้วทั้งหมดออกไปซึ่งคิดเป็นกำลังการผลิตตามสัดส่วนที่บริษัทถือหุ้นจำนวน 127 เมกะวัตต์ โดยบริษัทรับรู้กำไรจากการจำหน่ายเงินลงทุนทั้งหมดประมาณ 2 พันล้านบาท และบริษัทได้นำเงินสดที่ได้จากการจำหน่ายเงินลงทุนบางส่วนไปลงทุนในโรงไฟฟ้าพลังงานลมบนบกจำนวน 4 โครงการในประเทศเวียดนาม ซึ่งโรงไฟฟ้าใหม่เหล่านี้จะเพิ่มกำลังการผลิตอีกจำนวน 155 เมกะวัตต์ให้แก่สินทรัพย์ในธุรกิจผลิตไฟฟ้าของบริษัท
ปัจจุบันโรงไฟฟ้าของบริษัทมีกำลังการผลิตรวมทั้งสิ้น 325 เมกะวัตต์ ซึ่งประกอบด้วย โรงไฟฟ้าพลังงานลม 4 แห่งในประเทศเวียดนาม (155 เมกะวัตต์) โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ 2 แห่งในประเทศญี่ปุ่น (4 เมกะวัตต์) โครงการแผงผลิตไฟฟ้าติดตั้งบนหลังคาขนาดเล็ก (8 เมกะวัตต์) และเงินลงทุนในโรงไฟฟ้าพลังความร้อนร่วม 2 โครงการ (159 เมกะวัตต์) ทั้งนี้ เฉพาะโรงไฟฟ้าที่เปิดดำเนินงานแล้วมีกำลังการผลิตทั้งสิ้น 168 เมกะวัตต์
โรงไฟฟ้าพลังงานลมในประเทศเวียดนามกำลังอยู่ระหว่างการพัฒนาและก่อสร้าง เมื่อโครงการดังกล่าวเปิดดำเนินงานเต็มที่แล้ว ทริสเรทติ้งก็คาดว่าสัดส่วนองค์ประกอบโรงไฟฟ้าใหม่จะช่วยเพิ่มกระแสเงินสดให้แก่บริษัทได้อย่างมีนัยสำคัญและช่วยให้บริษัทมีโครงสร้างเงินทุนที่ดีขึ้น
กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่คาดการณ์ได้
อันดับเครดิตสะท้อนถึงการที่บริษัทมีกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้จากธุรกิจผลิตไฟฟ้า ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของบริษัทในประเทศไทยมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับการไฟฟ้านครหลวง (กฟน.) และผู้ซื้อไฟฟ้าภาคเอกชนหลายราย ส่วนโรงไฟฟ้าพลังงานลมนั้นบริษัทมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะเวลา 20 ปีกับ Vietnam Electricity (EVN) ซึ่งเป็นหน่วยงานการไฟฟ้าของประเทศเวียดนาม โดยบริษัทได้รับอัตราค่าไฟฟ้าคงที่ภายใต้สัญญากับทั้ง กฟน. และ EVN ในลักษณะสัญญาซื้อขายไฟฟ้าแบบ Non-firm (สัญญาที่ผู้ผลิตไม่มีข้อผูกมัดเกี่ยวกับการสั่งเดินเครื่อง และจะได้รับเฉพาะค่าพลังงานไฟฟ้า)
ในขณะเดียวกัน โรงไฟฟ้าพลังความร้อนร่วมที่บริษัทลงทุนยังมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) จำนวนรวม 270 เมกะวัตต์อีกด้วย เมื่อมองในภาพรวมแล้ว ทริสเรทติ้งเห็นว่าโรงไฟฟ้าพลังความร้อนร่วมของบริษัทมีผลการดำเนินอยู่ในระดับพอใช้เนื่องจากหนึ่งในโรงไฟฟ้าที่มีอยู่ 2 โรงนั้นได้มีการหยุดเดินเครื่องเพื่อทำการซ่อมบำรุงนอกแผน
กระแสเงินสดเพิ่มขึ้นเมื่อเปรียบเทียบกับภาระหนี้
อันดับเครดิตสะท้อนความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าบริษัทจะมีกระแสเงินสดจำนวนมากจากโรงไฟฟ้าพลังงานลม เนื่องจากบริษัทได้จำหน่ายเงินลงทุนในโรงไฟฟ้าออกไปเกือบทั้งหมด ทริสเรทติ้งจึงคาดว่ารายได้ของบริษัทจะลดลงอย่างมากในปี 2564 ก่อนที่จะฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่งในปี 2565 โดยทริสเรทติ้งคาดหวังว่าโรงไฟฟ้าพลังงานลมจะสร้างรายได้ประมาณ 1.2 พันล้านบาทต่อปีเมื่อเปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์แล้ว ภายใต้สมมติฐานกรณีพื้นฐาน ทริสเรทติ้งประมาณการว่าโรงไฟฟ้าพลังงานลมทั้งหมดของบริษัทจะเปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์ได้ภายในเดือนตุลาคม 2564 และจะได้รับอัตราค่าไฟฟ้าคงที่ที่ 8.5 เซ็นต์สหรัฐฯ ต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมง ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่ารายได้ของบริษัทจะลดลงเหลือประมาณ 250 ล้านบาทในปี 2564 และจะเพิ่มขึ้นเป็น 1.2 พันล้านบาทต่อปีตั้งแต่ปี 2565 เป็นต้นไป ในทำนองเดียวกัน กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายคาดว่าจะลดต่ำลงเหลือเพียง 100 ล้านบาทในปี 2564 และจะเพิ่มขึ้นเป็น 950 ล้านบาทในปี 2565 ในขณะที่อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายจะลดลงเหลือ 45% ในปี 2564 และหลังจากนั้นจะเพิ่มขึ้นเป็น 80% ตั้งแต่ปี 2565 เป็นต้นไป
ตั้งแต่ปี 2565 เป็นต้นไป ทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทจะอยู่ที่ระดับ 600 ล้านบาทต่อปีและอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินจะอยู่ในระดับเกินกว่า 10% ทั้งนี้ จากสัดส่วนองค์ประกอบของโรงไฟฟ้าก่อนหน้านี้ ทริสเรทติ้งได้ประมาณการไว้ว่าอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินของบริษัทจะอยู่ในระดับต่ำที่ประมาณ 5% ดังนั้น กรณีดังกล่าวจึงสะท้อนให้เห็นว่าการปรับเปลี่ยนสัดส่วนองค์ประกอบของโรงไฟฟ้าในครั้งนี้จะทำให้บริษัทมีกระแสเงินสดที่สูงขึ้นเมื่อเปรียบเทียบกับภาระหนี้
โครงสร้างเงินทุนปรับตัวดีขึ้น
การจำหน่ายเงินลงทุนออกไปทำให้หนี้สินทางการเงินที่ปรับปรุงแล้วของบริษัท ณ สิ้นสุดเดือนกันยายน 2563 ลดลงอย่างมากโดยมาอยู่ที่ระดับ 1 พันล้านบาทจาก 5.9 พันล้านบาทในปี 2562 นอกจากนี้ กำไรจำนวนมากจากการจำหน่ายเงินลงทุนยังทำให้บริษัทมีส่วนทุนที่แข็งแกร่งยิ่งขึ้นอีกด้วย ดังนั้น อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนจึงลดลงเหลือ 19.5% จาก 66.8% ในช่วงเดียวกัน ซึ่งทริสเรทติ้งคาดว่าระดับการก่อหนี้สินของบริษัทจะยังคงอยู่ในระดับต่ำในปี 2564
ภายใต้ประมาณการกรณีพื้นฐาน ทริสเรทติ้งคาดว่าสำหรับการก่อสร้างโรงไฟฟ้าพลังงานลมนั้น ผู้รับเหมาโครงการจะเป็นผู้รับผิดชอบค่าก่อสร้างส่วนใหญ่ให้บริษัทก่อน โดยหลังจากที่โครงการเปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์ไปแล้ว 1 ปี บริษัทจึงจะชำระคืนเงินค่าก่อสร้างด้วยเงินกู้โครงการจากสถาบันการเงิน ดังนั้น เงื่อนไขการชำระเงินค่าก่อสร้างดังกล่าวจึงช่วยลดภาระหนี้สินของบริษัทลงได้ในช่วงที่โครงการกำลังก่อสร้าง
ดังนั้น หนี้สินทางการเงินที่ปรับปรุงแล้วของบริษัทจึงคาดว่าจะอยู่ที่ระดับประมาณ 1.2-1.4 พันล้านบาทในระหว่างปี 2563-2564 และจะเพิ่มขึ้นเป็น 5.6 พันล้านบาทในปี 2565 ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนนั้นคาดว่าจะขึ้นสู่ระดับสูงสุดที่ประมาณ 50% ในปี 2565 ก่อนที่จะค่อย ๆ ลดลง ซึ่งในประมาณการของทริสเรทติ้งก่อนหน้านี้ที่บริษัทยังไม่มีการปรับเปลี่ยนสัดส่วนองค์ประกอบของโรงไฟฟ้านั้น ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนของบริษัทจะขึ้นสู่ระดับสูงสุดที่ประมาณ 70%
ความเสี่ยงในการก่อสร้างและการดำเนินงาน
ทริสเรทติ้งมีความเห็นว่าความพยายามของบริษัทในการสร้างความแข็งแกร่งให้แก่สถานะทางการเงินที่กล่าวข้างต้นยังเผชิญกับความเสี่ยงในด้านต่าง ๆ ทั้งนี้ จากองค์ประกอบของสัดส่วนโรงไฟฟ้าในปัจจุบันจะเห็นได้ว่าโครงการพลังงานลมจะมีสัดส่วนคิดเป็นประมาณ 48% ของกำลังการผลิตทั้งหมดของบริษัท ในขณะที่โครงการพลังงานแสงอาทิตย์นั้นจะมีสัดส่วนที่น้อยมาก โดยทั่วไปแล้ว โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมนั้นต้องใช้เงินลงทุนที่สูงกว่าและต้องการประสบการณ์ที่มากกว่าในการจัดการโครงการ ในการนี้ โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมของบริษัทมีความเสี่ยงในการก่อสร้างที่สูงกว่าโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์เนื่องจากต้องใช้เวลาในการก่อสร้างที่ยาวนานกว่าในการออกแบบโครงการและการก่อสร้าง ซึ่งความล่าช้าในการก่อสร้างและต้นทุนโครงการที่สูงขึ้นอาจก่อให้เกิดภาระด้านการเงินที่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญได้
นอกจากนี้ โรงไฟฟ้าพลังงานลมยังมีความเสี่ยงด้านการดำเนินงานที่สูงกว่าอีกด้วย โดยเฉพาะอย่างยิ่งความเสียหายในส่วนของเครื่องจักรกลและระบบไฟฟ้า นอกจากนี้ โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมยังต้องอาศัยความเพียงพอและความเร็วของกระแสลมเป็นหลักอีกด้วย ซึ่งหากค่าเฉลี่ยความเร็วลมเปลี่ยนแปลงไปเพียงเล็กน้อยก็สามารถทำให้ผลผลิตไฟฟ้าที่ได้ต่างออกไปเป็นจำนวนมากได้
ความเสี่ยงจากอัตราค่าไฟฟ้าที่ลดลง
ในปี 2561 ประเทศเวียดนามได้ปรับเพิ่มอัตราค่าไฟฟ้าสำหรับพลังงานลมเพื่อดึงดูดความสนใจในการลงทุนให้มากขึ้น โดยรัฐบาลเวียดนามได้กำหนดอัตราค่าไฟฟ้าคงที่ระยะเวลา 20 ปีไว้ที่ 8.5 เซ็นต์สหรัฐฯ ต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมงสำหรับโรงไฟฟ้าพลังงานลมบนบกที่เปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์ก่อนวันที่ 1 พฤศจิกายน 2564 ซึ่งโครงการที่ไม่สามารถเริ่มดำเนินงานได้ตามกำหนดดังกล่าวมีความเสี่ยงที่จะถูกตัดอัตราค่าไฟฟ้าลง จากการมีระยะเวลาในการก่อสร้างที่ค่อนข้างจำกัด จึงทำให้บริษัทยังคงเผชิญกับความเสี่ยงจากการก่อสร้างที่ล่าช้า แม้ว่าบริษัทจะมีสัญญาว่าจ้างก่อสร้างที่มีเงื่อนไขบางประการที่ช่วยบรรเทาความเสี่ยงดังกล่าวลงบางส่วนแล้วก็ตาม อย่างไรก็ตาม บริษัทมีประวัติความสำเร็จในการพัฒนาโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาดใหญ่ในประเทศเวียดนามภายในระยะเวลาที่จำกัด
ความเสี่ยงจากการขยายธุรกิจในประเทศเวียดนามเพิ่มสูงขึ้น
กลยุทธ์การเติบโตจะทำให้บริษัทมีความเสี่ยงในประเทศเวียดนามที่เพิ่มมากขึ้น โรงไฟฟ้าพลังงานลมโครงการใหม่ในประเทศเวียดนามจะมีสัดส่วนคิดเป็น 48% ของกำลังการผลิตทั้งหมดของบริษัท ทั้งนี้ ประเทศเวียดนามสภาพภูมิอากาศแบบมรสุมและแนวชายฝั่งที่ทอดยาวเลียบมหาสมุทรเป็นปัจจัยสนับสนุนยุทธศาสตร์ในการพัฒนาพลังงานลมอีกทั้งความต้องการพลังงานก็ขยายตัวขึ้นในอัตราเกือบ 2 เท่าของผลผลิตมวลรวมภายในประเทศ อย่างไรก็ตาม โครงการผลิตไฟฟ้าในประเทศเวียดนามยังมีความเสี่ยงหลายประการซึ่งรวมถึงการเปลี่ยนแปลงกฎระเบียบ การดำเนินการให้เป็นไปตามสัญญา และความเสี่ยงจากการไม่ซื้อไฟฟ้าเต็มตามจำนวนที่ผลิตได้ (Curtailment Risks) นอกจากนี้ ทริสเรทติ้งยังมีความเห็นว่าสถานะเครดิตของ EVN ที่ดำเนินการโดยรัฐบาลนั้นยังไม่แข็งแกร่งเท่ากับผู้ซื้อไฟฟ้าภาครัฐของไทยอีกด้วย
สภาพคล่องตึงตัว
ทริสเรทติ้งประเมินว่าบริษัทจะมีสภาพคล่องที่ตึงตัวในช่วง 12 เดือนข้างหน้า โดยทริสเรทติ้งมองเห็นความเสี่ยงที่สำคัญในการหาแหล่งเงินทดแทนเพื่อการชำระคืนหนี้ที่จะครบกำหนดของบริษัท โดยเฉพาะอย่างยิ่งหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดในปี 2564 นอกจากนี้ บริษัทยังจะต้องบริหารจัดการการระดมทุนเพื่อใช้ในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมแห่งใหม่ ในขณะเดียวกัน
ทริสเรทติ้งยังคาดว่ากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายรวมถึงเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทจะลดลงอย่างมากในปี 2564 อันเป็นผลมาจากการจำหน่ายสินทรัพย์โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์อีกด้วย
ณ เดือนกันยายน 2563 บริษัทมีเงินสดอยู่ในมือประมาณ 1.9 พันล้านบาทและจะมีเงินสดที่ได้จากการจำหน่ายเงินลงทุนอีก 0.3 พันล้านบาท เงินสดที่มีอยู่ทั้งสิ้นประมาณ 2.2 พันล้านบาทนี้สามารถใช้รองรับการลงทุนในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมได้เนื่องจากบริษัทจำเป็นต้องใช้เงินประมาณ 2.1 พันล้านบาทสำหรับการซื้อหุ้นและเพิ่มทุนให้แก่บริษัทผู้ดำเนินโครงการ ส่วนงบในการพัฒนาโครงการที่เหลือนั้นบริษัทจะได้รับการสนับสนุนจากผู้รับเหมาก่อสร้าง นอกจากนี้ ในระยะเวลา 12 เดือนข้างหน้าบริษัทยังมีหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดชำระอีกประมาณ 1 พันล้านบาทซึ่งบริษัทจำเป็นจะต้องหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อทดแทนภาระหนี้ดังกล่าวอีกด้วย ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งมีความเห็นว่าความเสี่ยงในการหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อทดแทนภาระหนี้ที่จะถึงกำหนดดังกล่าวจะลดลงตามความคืบหน้าของโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลม
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
? ในปี 2564 รายได้ของบริษัทจะมาจากโครงการแผงผลิตไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ติดตั้งบนหลังคาที่มีอยู่ในปัจจุบันและจะมาจากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลม 4 แห่งที่กำลังพัฒนาในช่วง 2 เดือนสุดท้ายของปี 2564
? โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ติดตั้งบนหลังคาใช้ประมาณการ P50 (หรือสามารถผลิตไฟฟ้าได้ในระดับความน่าจะเป็นที่ 50%) และโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมใช้ประมาณการ P90 โดยรายได้ในปี 2564-2566 จะอยู่ระหว่าง 200 ล้านบาทถึง 1.2 พันล้านบาท
? กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายจะอยู่ที่ประมาณ 110-960 ล้านบาท
? ค่าใช้จ่ายฝ่ายทุนรวมจะอยู่ที่จำนวน 6.8 พันล้านบาทในระหว่างปี 2563-2566
? บริษัทจะสามารถหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อทดแทนหนี้หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดในปี 2564 ได้ทั้งหมด และหนี้สินทางการเงินที่ปรับปรุงแล้วจะอยู่ที่ระดับประมาณ 1.2-5.6 พันล้านบาท
? บริษัทจะได้รับเครดิตระยะยาวจากผู้รับเหมาก่อสร้างในการก่อสร้างโครงการใหม่ในประเทศเวียดนาม
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต ?Stable? หรือ ?คงที่? สะท้อนถึงความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าโรงไฟฟ้าพลังงานลมแห่งใหม่ของบริษัทจะมีความคืบหน้าตามแผนและจะมีผลการดำเนินงานตามที่คาดหวัง นอกจากนี้ ทริสเรทติ้งยังคาดหวังว่าบริษัทจะบริหารจัดการสภาพคล่องอย่างระมัดระวังในช่วงการก่อสร้างโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมอีกด้วย
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
การปรับเพิ่มอันดับเครดิตยังไม่น่าจะเกิดขึ้นในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้า ในทางกลับกัน อันดับเครดิตอาจปรับลดลงหากการก่อสร้างโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมล่าช้าเป็นอย่างมากและ/หรือมีค่าใช้จ่ายในการก่อสร้างเพิ่มมากขึ้นซึ่งกระทบต่อผลตอบแทนของโครงการอย่างมีนัยสำคัญ หรือผลการดำเนินงานของโครงการต่ำกว่าคาดอย่างมาก นอกจากนี้ อันดับเครดิตอาจปรับลดลงหากบริษัทมีการลงทุนขนาดใหญ่เพิ่มเติมจนเป็นผลทำให้เกิดความเสี่ยงด้านสภาพคล่องหรือความเสี่ยงด้านการเงินที่มากขึ้น
ภายใต้ ?เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตแบบกลุ่ม? (Group Rating Methodology) ของทริสเรทติ้ง อันดับเครดิตของบริษัทจะเปลี่ยนแปลงไปในทิศทางเดียวกันกับอันดับเครดิตของบริษัทแม่คือ บริษัท อีสเทอร์น พาวเวอร์ กรุ๊ป จำกัด (มหาชน) (?BBB-/Stable?) โดยการเปลี่ยนแปลงใด ๆ ที่มีผลต่ออันดับเครดิตหรือแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทแม่ก็จะส่งผลกระทบต่อสถานะเครดิตของบริษัทด้วยเช่นกัน
เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตที่เกี่ยวข้อง
- วิธีการจัดอันดับเครดิตธุรกิจทั่วไป, 26 กรกฎาคม 2562
- อัตราส่วนทางการเงินที่สำคัญและการปรับปรุงตัวเลขทางการเงิน, 5 กันยายน 2561
- Group Rating Methodology, 10 กรกฎาคม 2558
บริษัท อีเทอร์นิตี้ พาวเวอร์ จำกัด (มหาชน) (ETP)
อันดับเครดิตองค์กร: BBB-
แนวโน้มอันดับเครดิต: Stable