ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรของ บริษัท ไทยโซล่าร์ เอ็นเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ ?BBB-? ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต ?Stable? หรือ ?คงที่? โดยอันดับเครดิตยังคงสะท้อนถึงกระแสเงินสดที่มั่นคงของบริษัทจากการลงทุนในโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนและประวัติผลการดำเนินงานที่ดีอย่างต่อเนื่องของโรงไฟฟ้าที่เปิดดำเนินงานแล้ว นอกจากนี้ อันดับเครดิตยังได้รวมถึงการคาดการณ์ของทริสเรทติ้งว่าสถานะทางการเงินของบริษัทจะเริ่มฟื้นตัวหลังจากที่โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ใหญ่ที่สุดของบริษัท หรือ ?โครงการโอนิโกเบ? นั้นเริ่มผลิตไฟฟ้าได้ อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตก็ถูกลดทอนลงจากความเสี่ยงจากการลงทุนในโครงการโอนิโกเบและสัดส่วนหนี้สินของบริษัทที่อยู่ในระดับสูงในปัจจุบัน
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
มีกำไรที่มั่นคงจากการลงทุนในโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์
กระแสเงินสดที่มั่นคงของบริษัทเป็นผลมาจากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับผู้รับซื้อไฟฟ้าที่น่าเชื่อถือ นอกจากนี้ ความเสี่ยงในการดำเนินงานที่ต่ำของโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และประวัติผลงานที่ได้รับการพิสูจน์แล้วก็มีส่วนทำให้ผลกำไรของโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของบริษัทมีความมั่นคงยิ่งขึ้นอีกด้วย
โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของบริษัทยังคงเป็นแหล่งสร้างกระแสเงินสดหลัก โดย ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 บริษัทมีกำลังการผลิตติดตั้งอยู่ที่ 322.3 เมกะวัตต์ โดยเป็นกำลังการผลิตที่เริ่มผลิตไฟฟ้าแล้วจำนวน 175.3 เมกะวัตต์ (ประมาณ 54% ของกำลังการผลิตติดตั้งทั้งหมด) ทั้งนี้ กำลังการผลิตติดตั้งจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์คิดเป็นสัดส่วนประมาณ 92% ของทั้งหมด ในขณะที่กำลังการผลิตส่วนที่เหลือมาจากโรงไฟฟ้าชีวมวล ทริสเรทติ้งคาดว่าโรงไฟฟ้าทั้งหมดของบริษัทจะดำเนินงานได้อย่างเต็มศักยภาพตั้งแต่ในปี 2566 เป็นต้นไปหลังจากที่โครงการโอนิโกเบซึ่งมีกำลังการผลิตจำนวน 147 เมกะวัตต์ได้เริ่มผลิตไฟฟ้าแล้ว
กระแสเงินสดของบริษัทส่วนใหญ่มาจากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ซึ่งดำเนินการโดย บริษัท ไทย โซล่าร์ รีนิวเอเบิล จำกัด (TSR) ซึ่งเป็นบริษัทร่วมทุนระหว่างบริษัทและ บริษัทโกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) (GPSC) โครงการดังกล่าวได้เริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ตั้งแต่ปี 2556-2557 โดยมีกำลังการผลิตติดตั้งที่ 104.8 เมกะวัตต์และได้รับส่วนเพิ่มค่าไฟฟ้า (Adder) ที่อัตรา 6.5 บาทต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมง (kWh) เพิ่มเติมจากอัตราค่าไฟฟ้าพื้นฐานเป็นเวลา 10 ปี ทั้งนี้ เนื่องจากบริษัทถือหุ้นจำนวน 60% ใน TSR ดังนั้น ในการประเมินสัดส่วนภาระหนี้สินและผลกำไรของบริษัทนั้น ทริสเรทติ้งจึงได้รวมสินทรัพย์ หนี้สิน และผลการดำเนินงานทางการเงินของ TSR เข้ามาในงบการเงินรวมของบริษัทตามสัดส่วนการถือหุ้นของบริษัทใน TSR ด้วย
โดยรวมแล้วเงินลงทุนในโรงไฟฟ้าของบริษัทได้สร้างกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ที่ระดับประมาณ 1.45-1.55 พันล้านบาทต่อปีในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา และเมื่อพิจารณาจากรายได้ตามสัดส่วนการถือหุ้นแล้ว TSR สร้าง EBITDA ในสัดส่วนถึง 55%-60% ของ EBITDA ทั้งหมดของบริษัท
สินทรัพย์โรงไฟฟ้ามีผลการดำเนินงานที่สม่ำเสมอ
ผลดำเนินงานของโรงไฟฟ้าของบริษัทยังคงราบรื่นและสอดคล้องกับการคาดการณ์ของทริสเรทติ้ง โดยปริมาณไฟฟ้าในช่วงครึ่งแรกของปี 2565 อยู่ที่ 210 กิกะวัตต์-ชั่วโมง ซึ่งลดลง 5.1% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน เนื่องจากบริษัทได้ขายกิจการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ในประเทศญี่ปุ่นที่ผลิตไฟฟ้าแล้วทั้งหมดออกไปในระหว่างไตรมาสที่ 4 ของปี 2564 จนถึงไตรมาสแรกของปี 2565 โดยโรงไฟฟ้าเหล่านี้มีกำลังการผลิตติดตั้งรวม 28.54 เมกะวัตต์ ปัจจุบันการลงทุนของบริษัทในประเทศญี่ปุ่นนั้นเหลือเพียงโครงการโอนิโกเบเพียงแห่งเดียวเท่านั้น ทั้งนี้ รายได้ของบริษัทอยู่ที่ระดับ 1.15 พันล้านบาทในช่วงครึ่งแรกของปี 2565 ลดลง 9.4% จากช่วงเดียวกันของปีก่อนเนื่องจากขนาดของการลงทุนที่หดตัวลง ในทำนองเดียวกัน EBITDA ของบริษัทก็ลดลงเหลือ 724 ล้านบาทในช่วงครึ่งแรกของปี 2565 ซึ่งลดลง 15% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน
ยังคงขยายกิจการด้วยการซื้อโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ดำเนินงานแล้ว
ทริสเรทติ้งยังคงมองว่าตลาดโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนนั้นเริ่มมีความท้าทายมากยิ่งขึ้นโดยเห็นได้จากราคารับซื้อไฟฟ้าที่ลดลง การแข่งขันประมูลงานที่รุนแรง การเปิดโครงการภาครัฐที่ล่าช้า รวมไปถึงผลตอบแทนเงินลงทุนที่ลดลง ในขณะที่ราคาค่าไฟฟ้าในรูปแบบของ Feed-in Tariff (FiT) สำหรับโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ซึ่งรัฐบาลเพิ่งมีมติเห็นชอบนั้นอยู่ในระดับที่ค่อนข้างต่ำที่ 2.17 บาทต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมงโดยมีอายุของสัญญาซื้อขายไฟฟ้าอยู่ที่ 25 ปี ส่งผลทำให้บริษัทที่ลงทุนในโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนของไทยเริ่มหันไปลงทุนนอกประเทศ หรือพยายามหาช่องทางที่จะทำสัญญาซื้อขายไฟฟ้ากับภาคเอกชน หรือซื้อกิจการโรงไฟฟ้าที่ดำเนินงานอยู่แล้ว
ในส่วนของบริษัทเองนั้นยังคงขยายธุรกิจอย่างต่อเนื่องโดยผ่านการซื้อกิจการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ดำเนินงานอยู่ซึ่งเป็นกลยุทธ์การเติบโตของบริษัทในช่วงหลายปีที่ผ่านมา โดยในเดือนมิถุนายน 2565 บริษัทได้ประกาศว่าจะซื้อกิจการโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ขนาด 8 เมกะวัตต์ชื่อ ?ซอยล์กรีต เทคโนโลยี? (Soilcrete Technology) ในจังหวัดนครสวรรค์ โดยโครงการดังกล่าวได้รับ FiT ที่อัตรา 5.66 บาทต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมงและได้เริ่มดำเนินงานมาตั้งแต่ปลายปี 2558 ทั้งนี้ มูลค่าของการซื้อกิจการดังกล่าวคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 482 ล้านบาทและธุรกรรมดังกล่าวจะเสร็จสิ้นในไตรมาสที่ 3 ของปี 2565 นี้
ความเสี่ยงจากการลงทุนในโครงการโอนิโกเบ
ทริสเรทติ้งมองว่าการลงทุนในโครงการโอนิโกเบนั้นยังคงมีความเสี่ยงที่มีนัยสำคัญเนื่องจากเป็นการลงทุนในโครงการขนาดใหญ่เพียงแห่งเดียวซึ่งมีมูลค่าถึงราว ๆ 5.1 หมื่นล้านเยน (หรือเทียบเท่า 1.38 หมื่นล้านบาท) และมีสัดส่วนคิดเป็น 60%-70% ของสินทรัพย์ทั้งหมดของบริษัท โดยโครงการดังกล่าวมีการใช้เงินลงทุนจากเงินกู้เป็นหลัก ซึ่งส่งผลทำให้บริษัทต้องแบกภาระหนี้เงินกู้จำนวนมากในระหว่างการพัฒนาโครงการ นอกจากนี้ ประสิทธิภาพในการผลิตไฟฟ้าของโครงการก็น่าจะต่ำกว่าเมื่อเทียบกับการออกแบบในครั้งแรกเนื่องจากมีการลดพื้นที่ในการติดตั้งแผงโซลาร์ลง อันเป็นผลจากการเปลี่ยนแผนผังโครงการในปี 2562 เพื่อที่จะตัดขั้นตอนการประเมินผลกระทบด้านสิ่งแวดล้อม (Environmental Impact Assessment -- EIA) ซึ่งทำให้บริษัทสามารถยื่นคำขอเชื่อมต่อโครงข่ายไฟฟ้าให้ทันกำหนดการใหม่ที่ประกาศโดยกระทรวงเศรษฐกิจ การค้า และอุตสาหกรรม (Ministry of Economy, Trade and Industry -- METI) ของประเทศญี่ปุ่น
โครงการโอนิโกเบมีกำหนดจะเริ่มเปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์ในเดือนธันวาคม 2565 นี้ ความเสี่ยงในด้านการก่อสร้างนั้นทยอยลดลงเนื่องจากได้มีการติดตั้งส่วนประกอบที่สำคัญของโครงการเสร็จสมบูรณ์ไปบ้างแล้ว โดยทริสเรทติ้งคาดว่าโครงการจะสร้างกระแสเงินสดได้อย่างมีนัยสำคัญเนื่องจากโครงการได้รับค่าไฟฟ้าในอัตราที่สูงถึง 36 เยนต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมง
คาดว่าโครงการโอนิโกเบจะสามารถชดเชยส่วนเพิ่มค่าไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าหลักได้
ส่วนเพิ่มค่าไฟฟ้าสำหรับโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของ TSR จะเริ่มหมดอายุลงในช่วงปี 2566-2567 โดยทริสเรทติ้งจึงคาดว่า EBITDA โดยรวมของบริษัทจะลดลง 600-650 ล้านบาทต่อปี อย่างไรก็ตาม ผลกระทบดังกล่าวน่าได้รับการชดเชยจากผลกำไรก้อนใหม่จากโครงการโอนิโกเบซึ่งคาดว่าจะสร้าง EBITDA ได้ถึง 800-900 ล้านบาทต่อปี นอกจากนี้ ผลกระทบจากการหมดอายุของส่วนเพิ่มค่าไฟฟ้ายังน่าจะได้รับการป้องกันจากค่าไฟฟ้าผันแปรหรือ Ft ซึ่งได้ปรับเพิ่มขึ้นมาตั้งแต่ต้นปีนี้ด้วยเช่นกัน
สัดส่วนหนี้สินทางการเงินน่าจะปรับตัวดีขึ้นในปี 2566
ทริสเรทติ้งคาดว่ากำไรจากโครงการโอนิโกเบจะเป็นปัจจัยสำคัญในการพลิกฟื้นความแข็งแกร่งทางการเงินของบริษัท ทั้งนี้ ภายใต้ประมาณการกรณีพื้นฐาน ริสเรทติ้งคาดว่า EBITDA ของบริษัทจะปรับตัวเพิ่มขึ้นเป็น 2.1 พันล้านบาทในปี 2566 จาก 1.5 พันล้านบาทในปี 2565 ก่อนที่จะปรับระดับไปอยู่ที่ระหว่าง 1.6-1.7 พันล้านบาทเมื่อส่วนเพิ่มค่าไฟฟ้าของ TSR สิ้นสุดโดยสมบูรณ์ทั้งหมด ทริสเรทติ้งคาดว่าภาระหนี้สินของบริษัทจะถึงจุดสูงสุดในปี 2565 และการใช้เงินลงทุนของบริษัทน่าจะอยู่ในระดับปานกลางโดยเฉลี่ยที่ 1 พันล้านบาทต่อปีในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ทั้งนี้ บริษัทมีแนวโน้มที่จะแสวงหาโอกาสในการซื้อกิจการต่อไป และน่าจะเข้าร่วมในการประมูลโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ โรงไฟฟ้าชีวมวล หรือโรงไฟฟ้าพลังงานขยะแห่งใหม่ ๆ
ในการนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อ EBITDA ของบริษัทจะเข้าใกล้ระดับ 10 เท่าในปี 2565 ก่อนที่จะลดลงเหลือต่ำกว่าระดับ 8 เท่าในช่วงปี 2566-2567 และคาดการณ์ว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนของบริษัทจะอยู่ที่ระดับประมาณ 68% ตลอดระยะเวลาประมาณการ ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งมองว่าโอกาสที่บริษัทจะขายหุ้นบางส่วนในโครงการโอนิโกเบนั้นยังคงมีความเป็นไปได้ซึ่งจะมีส่วนช่วยลดแรงกดดันทางด้านภาระหนี้ลงได้เป็นอย่างมาก
สภาพคล่องยังคงสามารถบริหารจัดการได้
สถานะสภาพคล่องของบริษัทนั้นอยู่ในวิสัยที่บริหารจัดการได้โดยมีปัจจัยสนับสนุนจากการใช้สินเชื่อโครงการซึ่งมีการออกแบบให้แผนการชำระหนี้เงินกู้มีความสอดคล้องกับกระแสเงินสดที่ได้จากโรงไฟฟ้าต่าง ๆ ทั้งนี้ บริษัทมีหุ้นกู้ 2 ชุดที่จะครบกำหนดไถ่ถอนในอีก 12 เดือนข้างหน้ารวมมูลค่า 3.45 พันล้านบาทที่จำเป็นจะต้องรีไฟแนนซ์ ในการนี้ ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถจัดการรีไฟแนนซ์หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดไถ่ถอนได้เนื่องจากมีปัจจัยสนับสนุนหลายประการไม่ว่าจะเป็นความเสี่ยงในการก่อสร้างของโครงการโอนิโกเบที่ลดลง ประวัติในการระดมทุนในตลาดตราสารหนี้ที่ดี ตลอดจนการสนับสนุนที่แข็งแกร่งจากธนาคารหลักของบริษัท
โครงสร้างเงินทุน
ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2565 บริษัทมีภาระหนี้สินทางการเงินตามที่รายงานในงบการเงินโดยไม่รวมหนี้สินตามสัญญาเช่าจำนวนทั้งสิ้น 1.18 หมื่นล้านบาท โดยหนี้จำนวนนี้ประกอบด้วยหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนจำนวนประมาณ 8.1 พันล้านบาทซึ่งทั้งหมดเป็นหนี้ที่มีหลักประกัน ดังนั้น อัตราส่วนของหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนต่อภาระหนี้รวมของบริษัทจึงอยู่ที่ระดับ 69% ทั้งนี้ เนื่องจากอัตราส่วนดังกล่าวสูงกว่าระดับ 50% ทริสเรทติ้งจึงมองว่าเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันของบริษัทจะมีความเสียเปรียบอย่างมีนัยสำคัญในเรื่องของสิทธิในการเรียกร้องสินทรัพย์จากบริษัท
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
? รายได้จากการดำเนินงานรวมของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 2.3 พันล้านบาทในปี 2565 และจะเพิ่มขึ้นสู่จุดสูงสุดที่ 3 พันล้านบาทในปี 2566 เมื่อโครงการโอนิโกเบเริ่มเปิดดำเนินงาน
? อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้จะอยู่ที่ระดับประมาณ 63%-65% ในระหว่างปี 2565-2567
? ค่าใช้จ่ายสำหรับการลงทุนจะอยู่ที่ประมาณ 7.5 พันล้านบาทในระหว่างปี 2565-2567
? อัตราการจ่ายเงินปันผลจะอยู่ที่ระดับ 20%-30% ในระหว่างปี 2565-2567
?
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต ?Stable? หรือ"คงที่" สะท้อนถึงความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าการลงทุนในโรงไฟฟ้าของบริษัทจะยังคงมีผลการดำเนินงานที่ดีและสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่งต่อไป นอกจากนี้ ทริสเรทติ้งยังคาดว่าโครงการโอนิโกเบจะมีความคืบหน้าตามแผนการที่กำหนดไว้โดยมีค่าใช้จ่ายที่ไม่สูงเกินกว่างบลงทุนอย่างมีนัยสำคัญ ทั้งนี้ ในระหว่างการพัฒนาโครงการนั้นทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะบริหารสภาพคล่องอย่างรอบคอบและจะไม่มีการลงทุนใด ๆ ที่จะส่งผลทำให้สถานะทางการเงินอ่อนแอลงอย่างมีนัยสำคัญ
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
โอกาสในการปรับเพิ่มอันดับเครดิตอาจเกิดขึ้นได้หากทริสเรทติ้งเห็นว่าโครงสร้างเงินทุนของบริษัทแข็งแกร่งขึ้นอย่างมีนัยสำคัญโดยวัดจากอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อ EBITDA ที่คงอยู่ในระดับต่ำกว่า 8 เท่าอย่างต่อเนื่อง ซึ่งกรณีดังกล่าวอาจเกิดจากการที่โครงการโอนิโกเบมีผลการดำเนินงานที่น่าพอใจ หรือจากการที่บริษัทขายหุ้นบางส่วนในโครงการโอนิโกเบออกไป หรือบริษัทมีการเพิ่มทุนใหม่
ทั้งนี้ การปรับลดอันดับเครดิตอาจเกิดขึ้นได้หากสถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนแอลงไปอีกซึ่งอาจเป็นผลมาจากการลงทุนขนาดใหญ่โดยใช้เงินกู้เป็นหลัก หรือโครงการโอนิโกเบมีผลการดำเนินงานต่ำกว่าที่คาดไว้อย่างมีนัยสำคัญ
เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตที่เกี่ยวข้อง
- เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตธุรกิจทั่วไป, 15 กรกฎาคม 2565
- อัตราส่วนทางการเงินที่สำคัญและการปรับปรุงตัวเลขทางการเงินสำหรับธุรกิจทั่วไป, 11 มกราคม 2565
- เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตตราสารหนี้, 15 มิถุนายน 2564
บริษัท ไทยโซล่าร์ เอ็นเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) (TSE)
อันดับเครดิตองค์กร: BBB-
แนวโน้มอันดับเครดิต: Stable