ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรของ บริษัท ไฟฟ้าน้ำงึม 2 จำกัด ที่ระดับ "A" และคงอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดปัจจุบันของบริษัทที่ระดับ "A-" พร้อมทั้งยังจัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดใหม่ในวงเงินไม่เกิน 3,000 ล้านบาทของบริษัทที่ระดับ "A-" ด้วย ทั้งนี้ อันดับเครดิตหุ้นกู้ที่ต่ำกว่าอันดับเครดิตองค์กรอยู่ 1 ขั้นนั้นสะท้อนถึงลักษณะของการด้อยสิทธิทางโครงสร้าง (Structural Subordination) ของหุ้นกู้ของบริษัทเมื่อเปรียบเทียบกับเงินกู้คงค้างจากธนาคาร โดย บริษัทจะนำเงินที่ได้จากการออกหุ้นกู้ชุดใหม่ไปใช้ชำระคืนเงินกู้โครงการเดิมของบริษัทบางส่วน
อันดับเครดิตสะท้อนถึงโครงสร้างสัญญาที่รัดกุมของบริษัท ไฟฟ้าน้ำงึม 2 ตลอดจนกระแสเงินสดรับที่แน่นอนจากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาว (Power Purchase Agreement -- PPA) กับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) (ได้รับอันดับเครดิต "AAA" จากทริสเรทติ้ง) คณะผู้บริหารที่มีประสบการณ์ในการบริหารงานโรงไฟฟ้าพลังน้ำ และเทคโนโลยีซึ่งผ่านการพิสูจน์แล้วที่ใช้ในโรงไฟฟ้าพลังน้ำของบริษัท อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตดังกล่าวมีข้อจำกัดจากความไม่แน่นอนของปริมาณน้ำในแม่น้ำงึมและความเสี่ยงประเทศของสาธารณรัฐประชาธิปไตยประชาชนลาว (สปป. ลาว) (ได้รับอันดับเครดิต "BBB+/Negative" จากทริสเรทติ้ง) ซึ่งบริษัทดำเนินโครงการอยู่ในประเทศดังกล่าว
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
โครงสร้างสัญญาบรรเทาความเสี่ยงได้เป็นส่วนใหญ่ โครงสร้างสัญญาในโครงการโรงไฟฟ้าพลังน้ำน้ำงึม 2 ช่วยบรรเทาความเสี่ยงส่วนใหญ่ของโครงการ ในขณะที่สัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาว (PPA) ที่มีกับ กฟผ. ช่วยบรรเทาความเสี่ยงด้านตลาด ซึ่งสัญญา PPA นั้นอยู่ในลักษณะของการจ่ายค่าไฟฟ้าทั้งหมดซึ่งสามารถเรียกรับไฟฟ้าส่วนที่ขาดให้ครบได้ในภายหลัง (Take-or-Pay) ซึ่ง กฟผ. จะรับซื้อไฟฟ้าในปริมาณสูงสุดไม่เกิน 2,310 ล้านกิโลวัตต์ชั่วโมง (ล้านหน่วย) ต่อปี (ปริมาณไฟฟ้าเป้าหมายต่อปี หรือ Annual Supply Target) ซึ่งแบ่งเป็นปริมาณไฟฟ้าหลัก (Primary Energy -- PE) จำนวน 2,218 ล้านหน่วยและปริมาณไฟฟ้ารอง (Secondary Energy -- SE) จำนวน 92 ล้านหน่วย
สัญญาสัมปทาน (Concession Agreement) ที่มีกับรัฐบาล สปป. ลาว ช่วยบรรเทาความเสี่ยงจากการโอนเงินและการแลกเปลี่ยนเงินตรา โดยสัญญาสัมปทานให้สิทธิ์บริษัทไฟฟ้าน้ำงึม 2 ในการรับรายได้และพักเงินในบัญชีเงินฝากที่อยู่นอก สปป. ลาว ได้ ดังนั้น รายได้จากการขายไฟฟ้าที่ได้รับจาก กฟผ. จึงใช้วิธีจ่ายเข้าบัญชีเงินฝากของบริษัทในประเทศไทย
ความเสี่ยงจากการดำเนินงานของบริษัทลดน้อยลงเนื่องจาก กฟผ. เป็นผู้ดำเนินงานโรงไฟฟ้าให้แก่บริษัท โดยบริษัทได้ทำสัญญาเดินเครื่องและบำรุงรักษา (Operation and Maintenance Agreement -- OMA) กับ กฟผ. ซึ่งครอบคลุมตลอดอายุสัญญาซื้อขายไฟฟ้า อนึ่ง กฟผ. มีความชำนาญและมีประสบการณ์ที่ยาวนานในการดำเนินงานโรงไฟฟ้าในประเทศไทย นับตั้งแต่เริ่มเปิดดำเนินงานในเดือนมีนาคม 2554 โรงไฟฟ้าของบริษัทมีค่าความพร้อมอยู่ในระดับที่สูงกว่า 96% นอกจากนี้ บริษัทยังได้ทำสัญญาซ่อมบำรุงใหญ่ (Major Maintenance Agreement -- MMA) กับ กฟผ. ด้วย
เทคโนโลยีที่ผ่านการพิสูจน์แล้ว
เทคโนโลยีที่ใช้ในโรงไฟฟ้าพลังน้ำของบริษัทเป็นเทคโนโลยีที่ผ่านการพิสูจน์แล้วซึ่งช่วยสร้างความมั่นใจในเรื่องความมั่นคงในการดำเนินงานโรงไฟฟ้า ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าของบริษัทติดตั้งกังหันน้ำชนิด Francis ซึ่งผลิตโดย "โตชิบา" กังหันน้ำแต่ละชุดทำงานร่วมกับเครื่องกำเนิดไฟฟ้าชนิด Synchronous ขนาด 205 เมกะวัตต์โดยมีกำลังการผลิตไฟฟ้ารวมทั้งสิ้น 615 เมกะวัตต์
ความเสี่ยงจากปริมาณน้ำยังคงดำรงอยู่ แต่สัญญาซื้อขายไฟฟ้าทำให้สามารถบริหารจัดการได้
ปริมาณน้ำที่ไหลผ่านโรงไฟฟ้าพลังน้ำของบริษัทอาจแตกต่างกันไปในแต่ละปี อย่างไรก็ตาม สัญญาซื้อขายไฟฟ้ามีกลไกที่จะช่วยให้กระแสเงินสดของโครงการมีเสถียรภาพ กลไกดังกล่าวเอื้อให้บริษัทสามารถขายไฟฟ้าได้มากเกินกว่าปริมาณเป้าหมายในปีที่มีน้ำมาก ในขณะที่ปีที่มีน้ำน้อยบริษัทจะได้รับเงินสดจากการนำไฟฟ้าที่ผลิตเกินกว่าเป้าหมายดังกล่าวมาใช้ และในกรณีที่บริษัทขายไฟฟ้าได้ต่ำกว่าปริมาณไฟฟ้าเป้าหมายต่อปี ปริมาณไฟฟ้าในส่วนที่ขาดนี้ก็สามารถนำไปทบกับปริมาณไฟฟ้าเป้าหมายของปีถัด ๆ ไปได้
ปริมาณไฟฟ้าเป้าหมายต่อปีนั้นมาจากอัตราการไหลของน้ำที่ระดับ 6,270 ล้านลูกบาศก์เมตร (ลบ.ม.) ซึ่งเป็นค่าเฉลี่ยต่อปี โดยคำนวณจากข้อมูลในอดีตในระหว่างปี 2492-2546
ระหว่างปี 2558-2560 ปริมาณน้ำที่ไหลเข้าอ่างเก็บน้ำต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต ดังนั้น บริษัทจึงมีปริมาณไฟฟ้าต่ำกว่าเป้าหมายต่อปีสะสมรวม 641 ล้านหน่วยสำหรับ PE และ 216 ล้านหน่วยสำหรับ SE ซึ่งปริมาณไฟฟ้าดังกล่าวสามารถนำไปทบกับเป้าหมายรายปีในปีถัด ๆ ไปได้ กลไกดังกล่าวจะช่วยให้กระแสเงินสดของโครงการค่อย ๆ มีเสถียรภาพในระยะยาว
EBITDA ลดลงแต่ไม่กระทบต่อสถานะเครดิตของบริษัท
ในปี 2560 บริษัทมีกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ลดลง 12.5% เหลือ 2,627 ล้านบาทอันเป็นผลเนื่องจากปริมาณน้ำที่น้อยลงเป็นหลัก ทริสเรทติ้งประมาณการว่า EBITDA ของบริษัทจะอยู่ในช่วง 3,000-3,500 ล้านบาทต่อปีระหว่างปี 2561-2563 โดยใช้อัตราคิดลดประมาณ 10% ของปริมาณน้ำโดยเฉลี่ยต่อปีในอดีต ซึ่งจำนวน EBITDA นี้เพียงพอที่จะใช้ชำระหนี้ของบริษัทที่จะครบกำหนด ทั้งนี้ บริษัทมีกำหนดชำระคืนหนี้ประมาณ 1,100 ล้านบาทต่อปีระหว่างปี 2561 และปี 2562 และอีกประมาณ 2,200 ล้านบาทในปี 2563
โครงสร้างเงินทุนอยู่ในระดับปานกลาง
บริษัทมีการใช้เงินลงทุนเพื่อขยายสถานีไฟฟ้าย่อยนาบงมูลค่า 3,120 ล้านบาทในระหว่างปี 2559-2561 ทำให้เงินกู้รวมของบริษัทเพิ่มขึ้นจาก 16,347 ล้านบาท ณ สิ้นปี 2559 เป็น 17,024 ล้านบาท ณ สิ้นปี 2560 ในขณะที่อัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนอยู่ในระดับปานกลางที่ 62.5% ณ สิ้นปี 2560 ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนของบริษัทจะปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 60% ในปี 2563 เนื่องจากบริษัทไม่มีแผนสำหรับการลงทุนขนาดใหญ่
สถานะสภาพคล่องแข็งแกร่ง
บริษัทมีสภาพคล่องที่แข็งแกร่ง โดย ณ สิ้นปี 2560 บริษัทมีเงินสดในมือจำนวน 1,038 ล้านบาท ทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทจะมีมากกว่า 2,000 ล้านบาทในระยะ 12 เดือนข้างหน้า ดังนั้น เมื่อรวมเงินสดในมือและเงินทุนจากการดำเนินงานดังกล่าวแล้วถือว่ามีเพียงพอสำหรับการชำระคืนหนี้เงินกู้ที่จะครบกำหนดในปี 2561 จำนวนประมาณ 1,100 ล้านบาท
ภายใต้สัญญาเงินกู้โครงการนั้น บริษัทจะต้องฝากเงินในบัญชีเงินสำรอง(Reserve account)และบัญชีเงินสำรองสะสม(Accrual reserves account)ล่วงหน้าสำหรับใช้ในการชำระคืนเงินกู้ในงวดถัดไป โดยบัญชีดังกล่าวช่วยบรรเทาความเสี่ยงให้แก่ผู้ให้กู้ในกรณีที่ผลการดำเนินงานของบริษัทไม่เป็นไปตามเป้าหมาย นอกจากนี้ บริษัทยังมีนโยบายในการคงเงินสดไว้ไม่ต่ำกว่า 700 ล้านบาทอีกด้วย ซึ่งเงินจำนวนดังกล่าวเพียงพอสำหรับค่าใช้จ่ายดำเนินงานประมาณ 12 เดือน
ประมาณการของทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนความสามารถในการชำระหนี้ของบริษัทจะอยู่ที่ 1.68 เท่าโดยเฉลี่ยตลอดอายุเงินกู้ ทริสเรทติ้ง เชื่อว่าบริษัทจะสามารถปฏิบัติตามเงื่อนไขทางการเงินที่ระบุไว้ในสัญญาเงินกู้โครงการและหุ้นกู้ได้
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนถึงการคาดการณ์ของทริสเรทติ้งว่าบริษัทจะยังคงมีกระแสเงินสดที่แน่นอนจากโรงไฟฟ้า นอกจากนี้ ยังคาดว่าบริษัทจะสามารถบริหารจัดการโรงไฟฟ้าและปริมาณน้ำให้มีเพียงพอสำหรับการผลิตไฟฟ้าได้ตามเป้าหมายตลอดอายุสัญญา PPA
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
อันดับเครดิตของบริษัทอาจได้รับการปรับเพิ่มขึ้นได้หากบริษัทมีผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นอย่างต่อเนื่อง ในขณะที่ปัจจัยที่อาจมีผลต่อการลดอันดับเครดิตอาจเกิดจากการที่บริษัทมีกระแสเงินสดที่ถดถอยลง หรือมีการลงทุนขนาดใหญ่ซึ่งเป็นปัจจัยที่ทำให้สถานะการเงินของบริษัทอ่อนแอลง