บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาวของบมจ. ไทยออยล์ (TOP) ที่ระดับ ‘AA-(tha)’ แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ หลังจากที่ บริษัทฯได้ประกาศการลงทุนในโครงการ Clean Fuel Project (CFP) ในขณะเดียวกัน ฟิทช์คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นของบริษัทฯ ที่ระดับ ‘F1+(tha)’ และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิที่ระดับ ‘AA-(tha)’
การคงอันดับเครดิตสะท้อนถึงสถานะการดำเนินธุรกิจที่ยังคงแข็งแกร่งของบริษัทฯ ในกลุ่มธุรกิจโรงกลั่นและปิโตรเคมีในประเทศไทย ฟิทช์คาดว่า อัตราส่วนหนี้สินของ TOP จะเพิ่มขึ้นชั่วคราวในช่วงการลงทุนที่สูงในระหว่างปี 2562 – 2565 ก่อนที่จะลดลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตของ บริษัทฯ หลังจากที่ CFP เริ่มดำเนินการได้ในปี 2566 การลงทุนในโครงการ CFP มีแนวโน้มที่จะเพิ่มศักยภาพทางธุรกิจของ TOP โดยจะเพิ่มกำลังอัตราการกลั่น เพิ่มความสามารถการผลิตผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าสูงขึ้น และเพิ่มความสามารถในการแข่งขันของบริษัทฯ
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
อัตราส่วนหนี้สินจะเพิ่มขึ้นชั่วคราว: ฟิทช์คาดว่าโครงการ CFP จะได้รับการอนุมัติจากที่ประชุมวิสามัญผู้ถือหุ้นในเดือนสิงหาคม 2561นี้ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดที่ได้จากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์และหนี้สินจากการดำเนินงาน (FFO-adjusted net leverage) ของ TOP น่าจะเพิ่มขึ้นไปอยู่ที่ระดับ 3-4 เท่าในช่วงระยะเวลาการก่อสร้างของโครงการ CFP ในปี 2562-2565 (2560: 0.1 เท่า) ก่อนที่ปรับตัวลดลงไปอยู่ที่ระดับต่ำกว่า 2 เท่า หลังจากโครงการ CFP ดำเนินการเต็มรูปแบบ TOP คาดว่าโครงการ CFP จะต้องใช้เงินลงทุนประมาณ 4.8 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ และจะสามารถดำเนินการเชิงพาณิชย์ได้ในไตรมาสแรกของปี 2566
นอกจากนี้ TOP ประกาศแผนการที่จะสนับสนุน บริษัทในเครือซึ่งได้แก่ บริษัท โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) เพื่อทำการเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งหมดของ บริษัท โกลว์ พลังงาน จำกัด (มหาชน) ฟิทช์คาดว่าการซื้อหลักทรัพย์ดังกล่าวจะต้องใช้เงินเพิ่มทุนจาก TOP ประมาณ 1.8 หมื่นล้านบาทในปี 2562 โดยการลงทุนทั้งหมดนี้จะได้รับการสนับสนุนจากเงินสดของบริษัทฯ กระแสเงินสดจากการดำเนินงานและการกู้ยืมหรือออกตราสารหนี้ และฟิทช์ได้รวมไว้ในประมาณการณ์แล้ว
ความยืดหยุ่นของเทอมการชำระเงินกับ ปตท.: ฟิทช์คาดว่า TOP จะสามารถขยายเทอมการชำระเงินกับ บริษัท ปตท. จำกัด (มหาชน) (อันดับเครดิตที่ AAA(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทโดยถือหุ้นอยู่ 49% ได้ ซึ่งจะช่วยรักษากระแสเงินสดและลดความต้องการใช้เงินกู้ในช่วงที่มีการลงทุนสูงนี้ ปตท. มีประวัติในการดำเนินการเพื่อสนับสนุน บริษัทย่อยหลักในกลุ่มปตท.– โดยเห็นได้จากการขยายเทอมการชำระเงินการซื้อน้ำมันดิบให้กับ บริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) (อันดับเครดิตที่ A-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ในปี 2556-2561 ฟิทช์คาดว่า ปตท. จะให้การสนับสนุน TOP ในลักษณะเช่นเดียวกันนี้ ฟิทช์ประเมินว่า TOP สามารถจะมีกระแสเงินสดเพิ่มขึ้นถึง 550 ล้านเหรียญสหรัฐฯจากการขยายเทอมการชำระเงินดังกล่าว โดยคำนวณจากราคาน้ำมันดิบที่ 57.5 - 65.0 เหรียญสหรัฐฯต่อบาร์เรล
CFP เพิ่มศักยภาพธุรกิจ: CFP จะช่วยเพิ่มกำลังการกลั่นน้ำมันของ TOP เป็น 400,000 บาร์เรลต่อวัน (จากปัจจุบัน 275,000 บาร์เรลต่อวัน) และช่วยรักษาสถานะของบริษัทฯ ในฐานะโรงกลั่นน้ำมันที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย นอกจากนี้โครงการ CFP จะช่วยให้บริษัทฯ สามารถกลั่นน้ำมันดิบที่หนักขึ้นได้มากขึ้น เพิ่มประสิทธิภาพกระบวนการกลั่น และเพิ่มอัตราส่วนการกลั่นน้ำมันสำเร็จรูปประเภทน้ำมันดีเซลที่มีปริมาณกำมะถันต่ำ ซึ่งมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่า นอกจากนี้โครงการนี้ยังจะทำให้ TOP อยู่ในสถาณะที่ดีที่จะได้รับประโยชน์จากข้อกำหนดด้านเชื้อเพลิงขององค์การเดินเรือระหว่างประเทศที่กำลังจะเปลี่ยนแปลงไปในทิศทางที่เป็นมิตรต่อสิ่งแวดล้อมมากขึ้นอีกด้วย
TOP มีข้อได้เปรียบในด้านการแข่งขันในฐานะผู้ดำเนินการโรงกลั่นน้ำมันรายใหญ่ที่สุดของประเทศไทย ซึ่งคิดเป็นสัดส่วน 29% ของกำลังการกลั่นน้ำมันของประเทศในปี 2560 กระบวนการกลั่นน้ำมันแบบคอมเพล็กซ์และอัตราการใช้กำลังการกลั่นที่สูงของ TOP ช่วยเพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันทางด้านต้นทุน เพิ่มความยืดหยุ่นในการจัดหาน้ำมันดิบ และช่วยให้บริษัทฯ สามารถบริหารกำลังการผลิตในการเพิ่มสัดส่วนผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าสูงและสร้างอัตราส่วนกำไรที่สูงเมื่อเทียบกับโรงกลั่นอื่นๆ ในประเทศ
การมีธุรกิจที่หลากหลาย: การขยายสายการผลิตของ TOP ไปยังการผลิตอะโรเมติกส์ น้ำมันหล่อลื่น ผลิตภัณฑ์สารทำละลาย และธุรกิจอื่นๆ (อาทิ การขนส่งปิโตรเลียม การผลิตกระแสไฟฟ้า และการบริการ) ช่วยกระจายแหล่งรายได้ และลดความผันผวนของอัตราส่วนกำไรได้ รายได้ที่เพิ่มขึ้นจากธุรกิจไฟฟ้าที่ค่อนข้างมีเสถียรภาพ ซึ่งเป็นผลมาจากการดำเนินงานเต็มปีของโรงไฟฟ้าขนาดเล็กของ TOP ทั้ง 2 แห่ง มีส่วนช่วยลดความผันผวนของกระแสเงินสดจากการดำเนินงานจากธุรกิจการกลั่นน้ำมันซึ่งเป็นธุรกิจหลักของบริษัทฯ อย่างไรก็ตาม EBITDA จากธุรกิจไฟฟ้ายังคงอยู่ในระดับต่ำที่ประมาณ 2.8 พันล้านบาทหรือประมาณ 8% ของ EBITDA ทั้งหมดในปี 2560
ธุรกิจมีความผันผวนสูง: อันดับเครดิตของ TOP ยังพิจารณารวมถึงปัจจัยเสี่ยงจากการที่บริษัทฯ ต้องเผชิญกับความผันผวนที่สูงของวัฏจักรของธุรกิจ และความเสี่ยงจากการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว ความผันผวนของรายได้ค่าการกลั่น ราคาน้ำมัน และความต้องการเงินทุนหมุนเวียน ซึ่งอาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไร และกระแสเงินสดของบริษัทฯ อีกทั้ง TOP ยังมีความเสี่ยงจากการกระจุกตัวด้านการตลาด เนื่องจากยอดขายส่วนใหญ่เป็นการขายให้กับ ปตท. ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ อย่างไรก็ตามความเสี่ยงจากการที่บริษัทฯ มีการขายผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปส่วนใหญ่ให้กับ ปตท. ได้ถูกบรรเทาลงจากการที่ ปตท. มีอันดับเครดิตที่แข็งแกร่ง และเป็นผู้ดำเนินธุรกิจรายใหญ่ในการจัดจำหน่ายน้ำมันสำเร็จรูปในประเทศไทย
ความเชื่อมโยงกับปตท.: อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ TOP ได้มีการพิจารณารวมถึงความเชื่อมโยงในระดับปานกลางกับ ปตท. เป็นผลให้บริษัทฯ ได้รับการปรับเพิ่มขึ้นหนึ่งอันดับเครดิตจากอันดับเครดิตโดยลำพัง TOP เป็นโรงกลั่นที่สำคัญในกลุ่มโรงกลั่นน้ำมันที่เป็นบริษัทในเครือของ ปตท. รวมถึงการขายผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปของบริษัทฯ ให้แก่ ปตท. คิดเป็นหนึ่งในสามของความต้องการน้ำมันทั้งหมดในธุรกิจค้าปลีกน้ำมันของ ปตท. นอกจากนี้ ปตท. ได้ให้การสนับสนุนทางด้านการค้าให้แก่ TOP ในด้านต่างๆ รวมถึง สัญญาการจัดหาผลิตภัณฑ์และสัญญาซื้อขายน้ำมันดิบเป็นระยะเวลา 10 ปี และสัญญากู้ยืมเงินระหว่างบริษัทอีกด้วย
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
สถานะทางเครดิตโดยลำพัง (Stand-alone Credit Profile) ของ TOP ที่ ‘A+(tha)’ สะท้อนถึงขนาดธุรกิจและโรงกลั่นที่มีการผลิตแบบคอมเพล็กซ์ของบริษัทฯ สถานะทางธุรกิจของ TOP แข็งแกร่งเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต อัตราส่วนหนี้สินสุทธิฯ ของบริษัทฯจะเพิ่มขึ้นชั่วคราวระหว่างการก่อสร้างโครงการ CFP และจะลดลงหลังจากที่โครงการ CFP ดำเนินการผลิตเต็มรูปแบบ TOP มีโรงกลั่นน้ำมันที่คอมเพล็กซ์กว่าและมีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าบริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) (อันดับเครดิตที่ A-(tha) ซึ่งมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ BBB+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) นอกจากนี้ บริษัทฯ ยังมีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่า และมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่าเนื่องจากบริษัทฯ สามารถดำเนินการกลั่นน้ำมันโดยใช้กำลังการผลิตที่เต็มที่มากกว่า อย่างไรก็ตาม TOP มีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่าและมีการผลิตปิโตรเคมีที่น้อยกว่าเมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท พีทีที โกลบอล เคมิคอล จำกัด (มหาชน) (PTTGC, อันดับเครดิตที่ AA(tha) ซึ่งมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ AA-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) PTTGC ยังมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่า เนื่องจากมีการดำเนินธุรกิจปิโตรเคมีขนาดใหญ่กว่า ซึ่งเป็นธุรกิจที่มีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่า
สมมุติฐานที่สำคัญ:
- ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 70.0 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2561, 67.5 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2562, 57.5 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2563 เป็นต้นไป โดยมีการปรับปรุงด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ TOP;
- ค่าการกลั่นที่ปรับตัวลดลงในปี 2561-2562 และค่อนข้างคงที่ก่อนที่ปรับตัวดีขึ้นหลังโครงการ CFP ดำเนินการ
- การใช้กำลังการผลิตของโรงกลั่นที่ 101%-105% ในปี 2561-2565 และ 95%-100% หลังโครงการ CFP ดำเนินการ
- กำไรของธุรกิจอะโรเมติกส์ค่อยๆปรับตัวดีขึ้นในปี 2561-2562 และคงที่หลังจากนั้น
- กำไรของธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นที่ค่อยๆปรับตัวลดลงในปี 2561-2562 และคงที่หลังจากนั้น
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 5.4 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ ในปี 2561-2565 ทั้งนี้ครอบคลุมการลงทุนในโครงการ CFP ค่าใช้จ่ายลงทุนที่อยู่ในแผน และค่าใช้จ่ายเพื่อการบำรุงรักษา
- การลงทุนในหุ้นเพิ่มเพื่อรองรับการลงทุนของ GPSC ในปี 2562 จำนวน 1.8 หมื่นล้านบาท
- การขยายเทอมการชำระเงินเพื่อซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. จาก 30 วันเป็น 90 วันในปี 2562 และหลังจากนั้น
- อัตราการจ่ายเงินปันผล 40%
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- ระดับความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ กับ ปตท. ที่เพิ่มมากขึ้น
- การเพิ่มอันดับเครดิตของบริษัทฯ โดยลำพัง ยังไม่น่าจะเกิดขึ้นในระยะสองถึงสามปีข้างหน้า เนื่องจากแผนการลงทุนที่สูงสำหรับโครงการ CFP
ปัจจัยลบ:
- ค่าการกลั่นและส่วนต่างระหว่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีและวัตถุดิบที่ต่ำกว่าที่ฟิทช์คาดการณ์ และ/หรือ การลงทุนที่เพิ่มขึ้นโดยมีแหล่งเงินทุนจากการกู้ยืมซึ่งทำให้อัตราส่วน FFO-adjusted net leverage มากกว่า 4.0 เท่าในช่วงการลงทุนในโครงการ CFP และเพิ่มขึ้นในระดับที่สูงกว่า 2.0 เท่าอย่างต่อเนื่องหลังจาก CFP ดำเนินการในปี 2566
- เหตุการณ์ที่แสดงถึงความผิดพลาดในการจัดการโครงการ CFP ที่สำคัญ รวมถึงค่าใช้จ่ายลงทุนที่เกินกว่าประมาณการณ์อย่างมากและ/ หรือความล่าช้าอย่างมากในการก่อสร้าง
- ระดับความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ กับ ปตท. ที่ลดลง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: TOP มีสภาพคล่องที่แข็งแกร่ง ซึ่งได้รับการสนับสนุนจากเงินสดและรายการเทียบเท่าเงินสดจำนวน 7.9 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2561 ซึ่งมากเพียงพอที่จะรองรับหนี้สินจำนวน 6.1 พันล้านบาทที่จะครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้า ฟิทช์คาดว่าสภาพคล่องโดยรวมของบริษัทฯ ยังได้รับการสนับสนุนจากที่คาดการณ์ว่ากระแสเงินสดสุทธิ น่าจะเป็นบวกในปี 2561 วงเงินกู้ที่มีกับ ปตท. จำนวน 2 พันล้านบาท วงเงินกู้ ประเภท Committed จำนวน 1.2 หมื่นล้านบาทจากสถาบันการเงิน รวมทั้งบริษัทฯ ยังมีความสามารถในการระดมทุนผ่านตลาดทุน นอกจากนี้ TOP ยังมีภาระการชำระคืนหนี้ที่จัดการได้ง่าย โดยมีอายุเฉลี่ยของหนี้ที่ครบกำหนดชำระประมาณ 10.5 ปี