บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบมจ. สยามแม็คโคร (MAKRO) เป็น ?A-(tha)? จาก ?A(tha)? แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ของ MAKRO เป็น ?F2(tha)? จาก ?F1(tha)?
การปรับลดอันดับเครดิตของ MAKRO เป็นไปตามการปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบริษัทแม่ ซึ่งได้แก่ บมจ. ซีพี ออลล์ (CPALL) เป็น A-(tha)แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ
การเปลี่ยนแปลงในอันดับเครดิตของทั้งสองบริษัทมีความเกี่ยวโยงกันเนื่องจากฟิทช์ประเมินว่า MAKRO และ CPALL มีความเกี่ยวโยงกันโดยรวมในระดับปานกลางจากความเกี่ยวโยงกันในด้านการดำเนินงานในระดับปานกลางและความเกี่ยวโยงกันในด้านกฎหมายในระดับต่ำ ภายหลังจากการปรับลดอันดับเครดิตของ CPALL ฟิทช์เห็นว่า MAKRO มีสถานะทางเครดิตที่แข็งแกร่งกว่า ดังนั้น MAKRO จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตเท่ากับสถานะเครดิตของกลุ่ม CPALL (Consolidated Profile) ตามที่กำหนดในหลักเกณฑ์ของฟิทช์เรื่อง Parent Subsidiary Linkage
อันดับเครดิตของ MAKRO มีปัจจัยสนับสนุนจากสถานะผู้นำทางการตลาดของ CPALL ในธุรกิจค้าปลีกประเภทอาหารของประเทศไทย ด้วยส่วนแบ่งตลาดร้านสะดวกซื้อประมาณ 60% โดยวัดจากจำนวนร้านค้า แต่ถูกลดทอนด้วยอัตราส่วนหนี้สินของ CPALL ที่อยู่ในระดับสูง โดยวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ซึ่งฟิทช์คาดว่าจะอยู่ในระดับประมาณ 5.5 เท่า ถึง 6.0 เท่าในปี 2564-2565 ส่วนสถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro ได้รับการประเมินให้อยู่ในระดับ a(tha) ซึ่งมีปัจจัยสนับสนุนจากสถานะความเป็นผู้นำในธุรกิจค้าส่งสมัยใหม่ (Modern-Trade Food Wholesale) ของประเทศไทย และอัตราส่วนหนี้สินที่อยู่ในระดับต่ำ
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
- อัตราส่วนหนี้สินของ CPALL ที่อยู่ในระดับสูง: ฟิทช์คาดว่า อัตราส่วนหนี้สินของ CPALL จะคงอยู่ในระดับ 5.5 เท่า ถึง 6.0 เท่าในปี 2564-2565 เนื่องจากฟิทช์เชื่อว่าการใช้จ่ายของผู้บริโภคในประเทศไทยน่าจะยังคงอ่อนแอในปี 2564 อันเป็นผลจากการระบาดระลอกใหม่ของเชื้อไวรัสโคโรนาในเดือนธันวาคม 2563 ซึ่งทำให้ความต้องการใช้จ่ายของผู้บริโภคอ่อนแอลงในช่วงเทศกาลสิ้นปีที่ผ่านมา ซึ่งโดยปกติจะมีการจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคอยู่ในระดับสูง นอกจากนี้ อัตราส่วนหนี้สินของ CPALL ยังเพิ่มสูงขึ้นจากการเข้าซื้อกิจการในสัดส่วน 40% ของ บริษัท เทสโก้ สโตร์ส (ประเทศไทย) จำกัด และ Tesco Stores (Malaysia) Sdn. Bhd. (ต่อไปรวมกันเรียกว่า "เทสโก้ เอเชีย") ซึ่งได้ใช้เงินลงทุนไปประมาณ 2.7 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ (หรือประมาณ 8.6 หมื่นล้านบาท)
- ผลกระทบจากโรคระบาดต่อ MAKRO มีไม่มากนัก: MAKRO น่าจะมีการเติบโตของรายได้ประมาณ 3% ในปี 2563 และ 5-6% ต่อปีในปี 2564 โดยกลุ่มลูกค้าผู้ประกอบการโรงแรม ร้านอาหาร และธุรกิจจัดเลี้ยง (HORECA) น่าจะอ่อนแออย่างต่อเนื่องในปี 2564 เนื่องจากการระบาดระลอกใหม่ของเชื้อไวรัสโคโรนาในประเทศไทย และแนวโน้มการฟื้นตัวของการท่องเที่ยวที่น่าจะช้ากว่าที่คาดไว้เดิม อย่างไรก็ตาม ปัจจัยลบดังกล่าวได้รับการบรรเทาจากยอดขายที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นจากลูกค้าประเภทครัวเรือน ซึ่งหันมาทำอาหารรับประทานเองที่บ้าน รวมถึงมีความกังวลเพิ่มขึ้นเกี่ยวกับความสะอาดปลอดภัยของอาหารจากการรับประทานอาหารนอกบ้านและการซื้ออาหารในตลาดสด
นอกจากนี้ ยอดขายของ MAKRO ยังได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการให้บริการแบบ Omni Channels และยอดขายที่เพิ่มขึ้นของสาขาต่างประเทศ ซึ่งสามารถช่วงชิงส่วนแบ่งทางการตลาดจากคู่แข่งในท้องถิ่นได้มากขึ้น เนื่องจาก MAKRO สามารถตอบโจทย์ผู้บริโภคที่มีความกังวลเกี่ยวกับความสะอาดปลอดภัยของอาหาร รวมถึงเครือข่ายจัดจำหน่ายของผู้ประกอบการในท้องถิ่นบางรายมีข้อจำกัดในการจัดส่งสินค้าในช่วงที่มีโรคระบาด การจัดสรรทรัพยากรมากขึ้นในการพัฒนาระบบออนไลน์อย่างต่อเนื่อง ซึ่งได้แก่ การจัดการระบบสินค้าคงคลังและการขนส่ง ทำให้ยอดขายสินค้าทางออนไลน์ของ Makro เพิ่มขึ้นเป็น 10% ของยอดขายรวมในปัจจุบัน (จาก 7% ในช่วงกลางปี 2563)
อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่า ต่อยอดขาย (EBITDA Margin) ของ MAKRO ซึ่งคำนวณตามหลักเกณฑ์ของฟิทช์ น่าจะลดลงในปี 2563-2565 เนื่องจากสัดส่วนยอดขายของสาขาในต่างประเทศที่สูงขึ้น โดยยอดขายดังกล่าวมีอัตราส่วนกำไรที่ต่ำในช่วงแรกของการดำเนินกิจการ
- อัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับต่ำ: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สิน FFO adjusted net leverage ของ MAKRO น่าจะเพิ่มสูงขึ้นแต่ยังคงอยู่ในระดับต่ำที่ 1.3 เท่า ? 1.5 เท่า อัตราส่วนหนี้สินของ MAKRO ยังคงอยู่ในระดับต่ำตั้งแต่ปี 2562 ซึ่งเป็นผลจากการที่ MAKRO ได้ชะลอการขยายสาขาในต่างประเทศ เนื่องจากมีอุปสรรคในการหาทำเลที่ดีสำหรับการขยายสาขา รวมถึงบริษัทฯ มุ่งเน้นการปรับปรุงความสามารถในการสร้างรายได้และประสิทธิภาพของสาขาที่ได้เปิดไปแล้วให้สูงขึ้น ในขณะที่การระบาดของเชื้อไวรัส ทำให้แผนการขยายธุรกิจในต่างประเทศยิ่งชะลอออกไป เนื่องจากข้อจำกัดในการเดินทางระหว่างประเทศ
- ผู้นำในธุรกิจค้าส่งประเภทอาหาร: MAKRO เป็นผู้นำในธุรกิจค้าส่งสมัยใหม่ประเภทอาหาร (Modern-Trade Food Wholesale) ในประเทศไทยมานานกว่า 30 ปี MAKRO มีกลุ่มลูกค้าเป้าหมายที่แตกต่างจากผู้ประกอบการค้าปลีกรายใหญ่รายอื่น โดย Makro มุ่งจำหน่ายสินค้าให้แก่ผู้ประกอบการ ซึ่งได้แก่ ผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม ผู้ประกอบการกลุ่ม HORECA รวมถึงลูกค้าที่เป็นองค์กร ซึ่งรายได้จากลูกค้าเหล่านี้มีสัดส่วน 70- 75% ของรายได้รวม "MAKRO" เป็นเครื่องหมายการค้าของผู้ประกอบการค้าส่งแบบ Cash & Carry ในกลุ่มตลาดประเทศเกิดใหม่ โดย CPALL ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ในสัดส่วน 93% ของ MAKRO ได้รับสิทธิในการใช้เครื่องหมายการค้าดังกล่าวนี้ใน 11 ประเทศในทวีปเอเชีย จาก SHV Group แห่งประเทศเนเธอร์แลนด์ ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่เดิมของ MAKRO การได้สิทธิดังกล่าวเป็นการสนับสนุนแผนธุรกิจในอนาคตของ MAKRO ในการขยายสาขาไปในประเทศอื่นๆ ในกลุ่มประเทศอาเซียน นอกจากนี้ MAKRO ยังมีการจำหน่ายสินค้าภายใต้เครื่องหมายการค้าของตนเองอีกหลายประเภท
- ความเสี่ยงจากการกระจุกตัว: จากการที่ MAKRO ประกอบธุรกิจค้าส่ง ทำให้ MAKRO มีการกระจายตัวของจำนวนลูกค้าน้อยกว่าผู้ประกอบการค้าปลีกรายใหญ่รายอื่นในตลาดที่จำหน่ายสินค้าให้ผู้บริโภคโดยตรง นอกจากนี้ หนึ่งในกลุ่มลูกค้าเป้าหมายของ MAKRO ซึ่งได้แก่ ผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม มีแนวโน้มที่จะมีจำนวนลดลงในระยะยาว เนื่องจากการเปลี่ยนผ่านของการค้าปลีกแบบดั้งเดิมไปสู่การค้าปลีกสมัยใหม่เช่น ซูเปอร์มาร์เก็ต และร้านสะดวกซื้อ อย่างไรก็ตาม นโยบายของ MAKRO ที่เน้นลูกค้ากลุ่ม HORECA มากขึ้นรวมถึงการขยายสาขาไปในต่างประเทศ น่าจะช่วยบรรเทาความเสี่ยงดังกล่าวลงได้ในระดับหนึ่ง
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ MAKRO ได้รับการจัดอันดับตามสถานะเครดิตโดยรวมของกลุ่ม CPALL เนื่องจากความเกี่ยวโยงกับบริษัทแม่ ซึ่งคือ CPALL สถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งของ CPALL มาจากสถานะผู้นำในตลาดค้าปลีกในประเทศ ซึ่งเปรียบเทียบได้กับผู้นำในตลาดในธุรกิจอื่นๆ เช่น บมจ.ปูนซิเมนต์ไทย (SCC) (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซิเมนต์และผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลายที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทย CPALL มีกระแสเงินสดที่ค่อนข้างสม่ำเสมอตลอดวัฏจักรของธุรกิจ เนื่องจาก CPALL จำหน่ายสินค้าที่จำเป็นในการดำรงชีวิตประจำวัน ในขณะที่กระแสเงินสดของ SCC ต้องเผชิญกับความต้องการสินค้าที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ อย่างไรก็ตาม CPALL มีอันดับเครดิตต่ำกว่า SCC สองอันดับ เนื่องจากมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าเป็นอย่างมาก ซึ่งเป็นผลจากการเข้าซื้อกิจการและผลกระทบจากการระบาดของเชื้อไวรัสที่มีต่อผลประกอบการของบริษัทฯ
เมื่อเปรียบเทียบกับ บมจ. โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ (GPSC) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ/ สถานะเครดิตโดยลำพังที่ a(tha)) ซึ่งเป็นบริษัทผู้ผลิตไฟฟ้าเอกชนรายใหญ่อันดับสองของประเทศ GPSC มีกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้มากกว่า CPALL เนื่องจากมีสัญญาการซื้อขายไฟฟ้าและไอน้ำระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย ซึ่งช่วยป้องกันบริษัทฯ จากความเสี่ยงด้านปริมาณการจำหน่ายไฟฟ้า อย่างไรก็ตาม ด้วยสถานะในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของ CPALL รวมถึงกระแสเงินสดจากการดำเนินงานส่วนใหญ่ที่มาจากความต้องการที่สม่ำเสมอของสินค้าที่ใช้ในการดำรงชีวิตประจำวัน ทำให้ชดเชยการที่รายได้ของ CPALL ไม่มีสัญญาระยะยาวมารองรับ อย่างไรก็ตาม CPALL มีอันดับเครดิตต่ำกว่า สถานะเครดิตโดยลำพังของ GPSC หนึ่งอันดับ เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า
MAKRO มีสถานะทางเครดิตที่แข็งแกร่งกว่า บริษัทแม่ ซึ่งคือ CPALL ซึ่งเห็นได้จากสถานะเครดิตโดยลำพังของ MAKRO ที่ a(tha) MAKRO มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า CPALL เป็นอย่างมาก ซึ่งสามารถชดเชยกับการมีความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของลูกค้าที่สูงกว่า แม้ว่า MAKRO มีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่า แต่รายได้ของ MAKRO ได้รับผลกระทบจากการระบาดของเชื้อไวรัสโคโรนาที่น้อยกว่า CPALL
ฟิทช์เห็นว่าความเสี่ยงทางธุรกิจของ MAKRO อยู่ในระดับใกล้เคียงกับบมจ. ปูนซีเมนต์นครหลวง (SCCC) (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ) SCCC ต้องเผชิญกับธุรกิจที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ และมีรายได้กระจุกตัวจากธุรกิจผลิตปูนซีเมนต์ อย่างไรก็ตาม SCCC ได้รับประโยชน์จากการกระจายความเสี่ยงในทางภูมิศาสตร์ที่ดีกว่า ส่งผลให้สถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro อยู่ในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตของ SCCC
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- อัตราการเติบโตของยอดขายประมาณ 3% ในปี 2563 ร้อยละ 5-6 ในช่วงปี 2564 และ 9-10% ในปี 2565
- EBITDA Margin ลดลงอยู่ในระดับประมาณ 5.3% ในปี 2563-2565
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 4.8 พันล้านบาทในปี 2563 และ 8 พันล้านบาทถึง 9 พันล้านบาท ต่อปีในปี 2564-2565 ซึ่งรวมถึงค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนในต่างประเทศด้วย
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: - การปรับเพิ่มอันดับเครดิตของ CPALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง MAKRO และ CPALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
ปัจจัยลบ - การปรับลดอันดับเครดิตของ CPALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง MAKRO และ CPALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
สำหรับสถานะเครดิตโดยลำพังของ MAKRO ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในแง่ลบรวมถึง:
- การลงทุนที่สูงโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการกู้ยืม ซึ่งส่งผลให้ FFO adjusted net leverage เพิ่มขึ้นสูงกว่า 2.5 เท่า อย่างต่อเนื่อง
- การลดลงของ EBITDA Margin มาอยู่ในระดับต่ำกว่า 4.5% อย่างต่อเนื่อง
สำหรับอันดับเครดิตของ CPALL ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคตได้แสดงในรายงานอันดับเครดิตของฟิทช์ลงวันที่ 3 กุมภาพันธ์ 2564 ดังนี้
ปัจจัยบวก:
- FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับต่ำกว่า 5.0 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ:
- FFO adjusted net leverage อยู่ในระดับสูงกว่า 6.0 เท่าอย่างต่อเนื่อง
- EBITDA Margin ที่ลดลงต่ำกว่า 7.5% อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่อง ความสามารถในการหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อชำระหนี้เดิมช่วยสนับสนุนสภาพคล่อง: MAKRO มีหนี้สินประมาณ 8.2 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายนปี 2563 โดยประมาณ 6.2 พันล้านบาท จะครบกำหนดชำระคืนภายใน 1 ปีข้างหน้า สภาพคล่องของ MAKRO มีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดในมือจำนวน 6.0 พันล้านบาท และความสามารถในการสร้างกระแสเงินสด รวมถึงความสัมพันธ์ที่ดีกับธนาคารและความสามารถในการระดมทุนผ่านตลาดตราสารหนี้